（報(bào)告出品方：民生證券）1 火電“壓艙石”作用突出，項(xiàng)目核準(zhǔn)同比大增1.1 火電“壓艙石”作用突出，保障電力供應(yīng)穩(wěn)定火電是我國無可爭(zhēng)議的

（報(bào)告出品方：民生證券）

1 火電“壓艙石”作用突出，項(xiàng)目核準(zhǔn)同比大增

1.1 火電“壓艙石”作用突出，保障電力供應(yīng)穩(wěn)定

火電是我國無可爭(zhēng)議的主體電源。立足富煤貧油少氣的基本國情，我國形成了 以煤電為主、氣電為輔、生物質(zhì)發(fā)電為補(bǔ)充的火電發(fā)展格局。截至 2022 年 11 月， 全國火電裝機(jī) 13.2 億千瓦，占發(fā)電總裝機(jī)容量的 52.57%，其中，煤電 11.2 億千 瓦，占火電裝機(jī)容量 84.60%，貢獻(xiàn)了不可替代的電網(wǎng)安全支撐，有力滿足了經(jīng)濟(jì) 社會(huì)發(fā)展需要，是當(dāng)前無可爭(zhēng)議的主體電源。

以煤電為主的穩(wěn)定支撐性電源建設(shè)有望重新啟動(dòng)。受煤價(jià)和“雙碳”影響， 2021 年我國的火電投資完成額有所下降，新增投產(chǎn)煤電裝機(jī)僅 2800 萬千瓦，同 比下滑 30.40%。但 21 年以來頻繁出現(xiàn)的拉閘限電現(xiàn)象以及 22 年夏天由極端高 溫帶來的用電高峰電力供應(yīng)不足的問題都側(cè)面反映了新能源供電能力不足以及不 穩(wěn)定的問題，而火電具有穩(wěn)定性較強(qiáng)，建設(shè)周期較短等優(yōu)勢(shì)，為了保障電力供應(yīng)， 國家迅速出臺(tái)一系列政策，要求加快煤炭產(chǎn)能釋放，火電承擔(dān)保障電力供應(yīng)的主要 責(zé)任。2022 年 8 月 19 日，電規(guī)總院發(fā)布《未來三年電力供需形勢(shì)分析》，提出要 保障未來三年 1.4 億千瓦煤電按期投產(chǎn)，同時(shí)盡快將新增規(guī)劃煤電項(xiàng)目落實(shí)，適時(shí) 新增規(guī)劃一批電源儲(chǔ)備項(xiàng)目，以煤電為主的穩(wěn)定支撐性電源建設(shè)有望重新啟動(dòng)。

1.2 煤電核準(zhǔn)同比大增，鍋爐價(jià)值量明顯提升

2021Q4 以來火電核準(zhǔn)裝機(jī)量明顯增加。從 2021 年 Q4 開始，火電投資規(guī)模 出現(xiàn)較大幅度的增長(zhǎng)，2021 年 12 月獲得核準(zhǔn)的煤電裝機(jī)占到全年總核準(zhǔn)裝機(jī)的 54.37%。根據(jù)我們統(tǒng)計(jì)，2022 年煤電核準(zhǔn)量為 68.18GW，同比 2021 年大幅增 加。專家預(yù)計(jì)后續(xù)將會(huì)有一大批煤電項(xiàng)目獲批，每年將核準(zhǔn) 8000 萬千瓦（折合 80GW），2024 年保證投產(chǎn) 8000 萬千瓦的數(shù)量，未來三年將帶來 2 億千瓦的新 增裝機(jī)量。

下游鍋爐機(jī)組價(jià)值量回升，上游原材料有望受益。2021 年火電投資低迷，根據(jù)我們統(tǒng)計(jì)火電鍋爐中標(biāo)價(jià)格明顯回落，2022 年上半年價(jià)格最低跌至 7.60 億元。 進(jìn)入 2022 年下半年，隨著火電核準(zhǔn)項(xiàng)目增加，超超臨界 1000MW 級(jí)二次再熱機(jī) 組中標(biāo)價(jià)格已普遍回升至 12.5 億元之上，最高達(dá) 14.76 億元。鍋爐管作為鍋爐的 主要原材料，隨著下游鍋爐價(jià)格的提升，鍋爐廠盈利的改善，有望明顯受益。

1.3 新建項(xiàng)目與升級(jí)改造并舉，大力發(fā)展超超臨界機(jī)組

超超臨界機(jī)組是主要發(fā)展方向。根據(jù)遲成宇等發(fā)表在《世界鋼鐵》期刊上的論 文，高壓機(jī)組和亞臨界機(jī)組等火電機(jī)組熱效率低下，分別為 33%和 41.8%，不僅 造成了煤炭資源的大量消耗，同時(shí)大量有害氣體的排放嚴(yán)重污染環(huán)境。通過對(duì)幾種 潔凈煤燃燒技術(shù)的比較，例如超超臨界( USC) 、常壓循環(huán)流化床燃燒( CFBC) 、 整體煤氣化聯(lián)合循環(huán)( IGCC) 、增壓硫化床聯(lián)合循環(huán)( PFBC) 等，從技術(shù)難度和可 行性方面來看，超超臨界燃煤技術(shù)更適合我國的情況，在技術(shù)方面具有可行性、成 熟性與穩(wěn)定性，可以在短期內(nèi)迅速發(fā)展并產(chǎn)生規(guī)模效應(yīng)。超超臨界技術(shù)在世界各國 的現(xiàn)實(shí)運(yùn)行當(dāng)中也已經(jīng)被證實(shí)是提高燃煤效率、降低發(fā)電成本、減少污染物排放的 一種切實(shí)可行的方法，并已經(jīng)在歐美及日本等發(fā)達(dá)國家得到了應(yīng)用和推廣。因此大 力發(fā)展大容量、高參數(shù)值的超超臨界燃煤技術(shù)已成為我國實(shí)現(xiàn)節(jié)能減排目標(biāo)的一 種重要手段，也是我國火電機(jī)組的主要發(fā)展方向。

新建項(xiàng)目與舊項(xiàng)目升級(jí)改造并舉。結(jié)合國家發(fā)改委和國家能源局 2021 年發(fā)布 的《全國煤電機(jī)組改造升級(jí)實(shí)施方案》，要求新建非熱電聯(lián)產(chǎn)燃煤發(fā)電項(xiàng)目原則上 要采用 60 萬千瓦及以上超超臨界機(jī)組，且供電煤耗低于 270 克標(biāo)準(zhǔn)煤/千瓦時(shí)； 對(duì)供電煤耗在 300 克標(biāo)準(zhǔn)煤/千瓦時(shí)以上的煤電機(jī)組，要加快創(chuàng)造條件實(shí)施節(jié)能改 造，對(duì)無法改造的機(jī)組逐步淘汰關(guān)停，并視情況將具備條件的轉(zhuǎn)為應(yīng)急備用電源。 要求“十四五”期間改造規(guī)模不低于 3.5 億千瓦，穩(wěn)步推進(jìn) 650℃等級(jí)超超臨界 燃煤發(fā)電技術(shù)。新建項(xiàng)目與舊項(xiàng)目升級(jí)改造并舉，將帶動(dòng)建設(shè)超超臨界機(jī)組的產(chǎn)品 需求。

2 需求柳暗花明，火電不銹鋼管價(jià)值重估

2.1 鍋爐的“骨架”—火電鍋爐管

超超臨界鍋爐對(duì)管道的性能要求更高。根據(jù)張書輝等發(fā)表在《新型工業(yè)化》期 刊上的論文《超超臨界鍋爐管道用鋼的研究現(xiàn)狀與發(fā)展趨勢(shì)》，超超臨界機(jī)組對(duì)于 鍋爐、管道和壓力容器的鋼材要求很高，處于高壓高溫狀態(tài)的蒸汽將會(huì)先通過水冷 壁，然后為過熱器與再熱器管，并且先后通過集熱箱與主蒸汽管道，在此過程中， 其壓力與溫度將會(huì)不斷上升。為了確保上述部件能夠安全有效地工作，應(yīng)當(dāng)采用高 溫力學(xué)性能良好的合金或是耐熱鋼，現(xiàn)在超超臨界鍋爐中采用的鋼種有 HR3C、 S30432、T91 與 T92 等。

過熱器與再熱器是鍋爐內(nèi)工質(zhì)溫度最高的部件。過熱器主要是將飽和蒸汽加 熱成過熱蒸氣；再熱器主要用于將汽輪機(jī)高壓缸的排汽返回鍋爐再次加熱，然后再 送到低壓缸膨脹做功，使汽輪機(jī)末級(jí)葉片的蒸汽濕度控制在允許范圍內(nèi)。

過熱器與再熱器分為對(duì)流式、屏式和壁式。對(duì)流式過（再）熱器由蛇形管組成， 布置在鍋爐水平煙道或尾部豎井，吸收煙氣的對(duì)流放熱量；屏式過（再）熱器布置 在爐膛內(nèi)部，吸收爐膛輻射熱量，減少煙氣擾動(dòng)，減低熱偏差，改善蒸汽氣溫特性， 又分為輻射式和半輻射式，分別布置在爐膛上前部和出口處；壁式過（再）熱器緊 貼水冷壁或爐墻布置，也成為墻式過熱器，常用于低溫段過（再）熱器。

高溫積灰與高溫腐蝕的危害。煤灰中的堿金屬接觸到受熱面管壁時(shí)，堿金屬發(fā) 生凝結(jié)，在高溫?zé)煔庵醒趸蜃饔孟拢谐芍旅艿陌咨珘A金屬硫酸鹽積灰層，不僅 降低了受熱面吸熱能力，增加管排間阻力，而且在高溫狀態(tài)下，半熔融狀態(tài)的硫酸 鹽會(huì)與 Fe2O3 保護(hù)層發(fā)生反應(yīng)行成復(fù)合硫酸鹽，對(duì)金屬產(chǎn)生強(qiáng)烈的化學(xué)腐蝕作用， 從而影響機(jī)組運(yùn)行，縮短設(shè)備使用壽命。

2.2 S30432 與 HR3C 是鍋爐管中的頂級(jí)管材

火電鍋爐管材質(zhì)可分為碳鋼管、鉻鉬合金鋼與鉻鎳不銹鋼。碳鋼管與合金鋼管 中的 15CrMo 與 12CrMoVG 用量較大，合計(jì)占爐內(nèi)用量約 75%，但性能較差， 產(chǎn)品較為低端，主要用于中低壓鍋爐與較為低端的過熱器和再熱器。而合金鋼中的T91 和 T92 與鉻鎳不銹鋼管產(chǎn)品相對(duì)高端，適用溫度較高，尤其是 S30432 和 HR3C 適用溫度范圍可達(dá) 700℃，是鍋爐管中的頂級(jí)管材。整體來看，火電投資的 提升使得各種管材需求均有增長(zhǎng)。

S30432 耐熱不銹鋼是目前超超臨界電站鍋爐過熱器及再熱器最廣泛使用的 商用奧氏體類耐熱鋼之一。它是在 TP304H 的基礎(chǔ)上，通過降低 Mn 含量上限， 加入約 3％的 Cu、約 0.45％的 Nb 和一定量的 N，經(jīng)過高溫軟化工藝及大變形量冷軋工藝處理，并在高于 1150℃條件下固溶處理后具有單一的奧氏體組織，晶粒 度在 7—8 級(jí)以上。服役過程中在奧氏體晶內(nèi)逐漸析出微細(xì)彌散的富銅相，會(huì)輔助 產(chǎn)生極佳的強(qiáng)化作用，許用應(yīng)力也會(huì)大幅提高。必要時(shí)，根據(jù)客戶要求可采用內(nèi)壁 噴丸技術(shù)來提高管材的抗蒸汽氧化能力，延長(zhǎng)運(yùn)行壽命。 HR3C 耐熱鋼具有優(yōu)良的抗氧化腐蝕性能，高溫蠕變強(qiáng)度以及焊接性能。 HR3C 是在 25—20 型奧氏體耐熱鋼 TP310H 的基礎(chǔ)上添加了 0.20％～0.60％的 Nb 和 0.15％一 0.35％的 N，使材料抗高溫強(qiáng)度明顯提高，同時(shí)其 Cr 質(zhì)量分?jǐn)?shù)提 高到 25％，Ni 質(zhì)量分?jǐn)?shù)提高到 20％，因此在長(zhǎng)期服役過程中，Cr 易于向表面擴(kuò) 散，與氧結(jié)合形成致密的氧化層，起到良好的抗氧化作用，抗蒸汽腐蝕性能更好。

鎳價(jià)對(duì)超級(jí)不銹鋼管成本影響較大。相對(duì)于合金鋼和碳鋼管，鉻鎳不銹鋼管中 鎳質(zhì)量占比明顯提升，S30432 和 HR3C 鎳含量中間值分別為 9%和 20.1%，成本 受鎳價(jià)波動(dòng)影響較大。假設(shè)鎳價(jià)格上漲 10000 元/噸，對(duì)應(yīng)的 S30432 和 HR3C 成 本將分別提升 900 和 2010 元/噸。

2.3 需求柳暗花明，相關(guān)標(biāo)的明顯受益

我們預(yù)計(jì) 2022 到 2025 年高端不銹鋼鍋爐管需求將明顯增加。一臺(tái)超超臨界百萬機(jī)組對(duì)于 S30432 和 HR3C 等高端不銹鋼需求量為 800-1000 噸，其中 S30432 和 HR3C 占比分別為 73%和 27%。新建需求方面，根據(jù)前文，每年核準(zhǔn) 80GW 煤電項(xiàng)目，從核準(zhǔn)到建設(shè)需要 1 年左右的時(shí)間，考慮到鍋爐廠產(chǎn)量需要逐 步爬坡，則 2023-2025 年新建煤電裝機(jī)量為 60、80 和 60GW；改造需求方面， 根據(jù)“十四五”期間煤電機(jī)組改造規(guī)模不低于 3.5 億千瓦，折合 350GW，我們假 設(shè)可以升級(jí)改造的煤電機(jī)組約 110GW，2022 年火電改造項(xiàng)目較多，升級(jí)改造需 求預(yù)計(jì)為 30GW。由于產(chǎn)能爬坡需要時(shí)間，且 2023 年開始火電新建項(xiàng)目將占用 大量產(chǎn)能，預(yù)計(jì) 2023-2024 年火電改造需求將逐步降為 20 和 10GW，直到 2025 年新增需求下滑后重新反彈升至 40GW，按照 1000 噸/GW 的用量估算，則 2022- 25 年新增+升級(jí)改造產(chǎn)生的需求將由 2021 年的 3.81 萬噸提升至 10 萬噸，CAGR 為 27.32%。

全國鍋爐廠產(chǎn)能可承接新增需求。2008 年以來，三大鍋爐廠新建電站歷史最 高值分別為哈鍋 32.81GW（2010 年），東鍋 26.43GW (2008 年)，上鍋 28GW(2009 年)。全國合計(jì)新建鍋爐電站 2008 年以來最高值為 102.43GW（2008 年），完全可以承接上述表格中的新增需求。

2.4 技術(shù)與認(rèn)證壁壘雙加持，行業(yè)集中度較高

S30432 鋼管對(duì)晶粒度、高溫強(qiáng)度、抗腐蝕性能要求較高，制管工藝對(duì)成品的 性能影響很大，其中關(guān)鍵工藝包括冷變形前的高溫軟化處理、大變形量冷軋和冷變 形后的稍低溫度下的固溶處理。由于工藝的特殊性，因此對(duì)鋼管廠的整體綜合能力， 特別是技術(shù)與設(shè)備能力提出了更高的要求。

變形前固溶溫度的把握。在一定溫度范圍內(nèi)奧氏體耐熱不銹鋼固溶溫度 越高，高溫持久性能越好，但晶粒卻會(huì)隨固溶溫度的升高而長(zhǎng)大，從而導(dǎo) 致材料的抗蒸汽氧化性能變差，因此在最終成型前進(jìn)行一次高溫軟化處 理。高溫軟化處理析出的沉淀相細(xì)小彌散，在較低溫度下固溶時(shí)不能完全 溶解，將起到“釘扎”晶界的作用從而阻礙晶粒長(zhǎng)大。

大變形冷加工保證晶粒度。經(jīng)高溫軟化處理后，晶粒仍有 3 級(jí)甚至更粗， 須經(jīng)過大變形冷加工充分破碎，不但保證了成品鋼管晶粒度細(xì)于 7 級(jí)， 而且使析出的鈮和鉻的碳、氮化合物更加彌散。

最終固溶處理的溫度和時(shí)間決定了產(chǎn)品的性能。固溶溫度越高，保溫時(shí)間 越短；但管壁越厚，保溫時(shí)間就越長(zhǎng)。因此在確定最佳保溫時(shí)間時(shí)要綜合 考慮固溶溫度和鋼管規(guī)格（壁厚）等因素。

技術(shù)提升推動(dòng)國產(chǎn)化。高端鍋爐用管曾長(zhǎng)期依賴于從日本住友和德國 DMV 等 公司進(jìn)口，時(shí)刻會(huì)面臨“卡脖子”問題。國家發(fā)展改革委在 2007 年 11 月就將超 超臨界電站鍋爐鋼管列為重點(diǎn)攻關(guān)項(xiàng)目，2008 年 4 月和 2009 年 6 月國內(nèi)成功研 發(fā) S30432 和 HR3C 不銹鋼管，并先后在江蘇呂泗電廠、江西井岡山電廠等多家 電廠應(yīng)用，經(jīng)過了十幾年的實(shí)際運(yùn)行檢驗(yàn)，運(yùn)行狀況良好。在產(chǎn)品參數(shù)方面，我國 國產(chǎn)管材的抗拉強(qiáng)度（）,屈服強(qiáng)度（0.2）和延伸率()均滿足標(biāo)準(zhǔn)要求，與日 本住友公司的產(chǎn)品相對(duì)比，國內(nèi)產(chǎn)品的部分指標(biāo)已經(jīng)實(shí)現(xiàn)了跨越。由于疫情期間進(jìn) 口產(chǎn)品的供貨周期變長(zhǎng)以及國家倡導(dǎo)解決“卡脖子”問題等因素，國產(chǎn)化進(jìn)程會(huì)較 快速的推進(jìn)，未來國產(chǎn)替代的市場(chǎng)空間非常廣闊。

較高的認(rèn)證壁壘。鍋爐廠對(duì)自身供應(yīng)鏈體系要求較為嚴(yán)格，以東方鍋爐廠為例， 若要成為其潛在客戶并轉(zhuǎn)為正式客戶，需要經(jīng)過采購部門、質(zhì)保部、評(píng)審組、總經(jīng) 理等多項(xiàng)流程審批。而鍋爐廠對(duì)上游供應(yīng)商制造許可證、注冊(cè)資金、儀器設(shè)備、技 術(shù)人員等均有明確的要求。寶鋼股份 2008 年建立了 S30432 的生產(chǎn)體系，并通過 專家評(píng)審，但直到 2010 年才獲得全國壓力容器標(biāo)準(zhǔn)化技術(shù)委員會(huì)技術(shù)評(píng)審證書和 生產(chǎn)許可，僅獲得生產(chǎn)許可就花了 2 年時(shí)間。

供應(yīng)格局相對(duì)集中。國內(nèi)高端鍋爐管產(chǎn)品的主要供應(yīng)商有兩類，分別是專業(yè)的 無縫鋼管企業(yè)和大型聯(lián)合冶金企業(yè)。由于鍋爐管在產(chǎn)業(yè)鏈地位較為弱勢(shì)，尤其是自 2012 年開始行業(yè)需求收縮，具有成本或產(chǎn)品差異化等優(yōu)勢(shì)的企業(yè)才能在激烈的市 場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)中生存下來。聯(lián)合冶金企業(yè)規(guī)模效應(yīng)強(qiáng)，在原材料獲取上具有成本優(yōu)勢(shì)；而 專業(yè)化的無縫鋼管生產(chǎn)企業(yè)，雖然沒有聯(lián)合企業(yè)的規(guī)模效應(yīng)，但其技術(shù)力量強(qiáng)、生 產(chǎn)經(jīng)驗(yàn)豐富、市場(chǎng)信譽(yù)好，并且經(jīng)過技術(shù)積累，形成了各自的優(yōu)勢(shì)產(chǎn)品。武進(jìn)不銹、 太鋼不銹、盛德鑫泰等為國內(nèi)主要的電站鍋爐用小口徑無縫鋼管供應(yīng)商，在國產(chǎn) S30432 或 HR3C 的技術(shù)和制造工藝上具有領(lǐng)先地位。

價(jià)格有望上行，行業(yè)龍頭積極投產(chǎn)。需求有望高速增長(zhǎng)，而行業(yè)供給彈性受限， 超級(jí)不銹鋼管價(jià)格有望持續(xù)上行。龍頭企業(yè)積極把握行業(yè)復(fù)蘇機(jī)遇，業(yè)績(jī)有望得到 明顯提振。武進(jìn)不銹火電鍋爐管原有產(chǎn)能 1 萬噸，2020 年開始投資 4.7 元建設(shè)年 產(chǎn) 2 萬噸的高端不銹鋼管項(xiàng)目，目前廠房已經(jīng)進(jìn)入建造階段，預(yù)計(jì) 2023 年 5 月 份就可以進(jìn)行生產(chǎn)，年產(chǎn)量將達(dá) 2 萬噸，2024 年可達(dá) 3 萬噸。盛德鑫泰 80%的 營(yíng)業(yè)收入來自于火電，目前有不銹鋼管產(chǎn)能 1.5 萬噸。公司 IPO 募投項(xiàng)目包含 3 萬噸的不銹鋼產(chǎn)能和 2 萬噸的 T91、T92 產(chǎn)能，預(yù)計(jì) 2023 年一季度開始投產(chǎn)， 二季度滿負(fù)荷運(yùn)行。

3 重點(diǎn)公司分析

3.1 武進(jìn)不銹：把握火電需求復(fù)蘇機(jī)遇，高端管材龍頭蓄勢(shì) 待發(fā)

公司實(shí)際控制人為朱國良家族。朱國良家族即朱國良先生、顧堅(jiān)勤女士、朱琦 女士和沈衛(wèi)強(qiáng)先生，其中朱國良與顧堅(jiān)勤為夫妻關(guān)系；朱琦與朱國良為父女關(guān)系、與顧堅(jiān)勤為母女關(guān)系、與沈衛(wèi)強(qiáng)為夫妻關(guān)系。截至 2022 年 9 月 30 日，朱國良家 族合計(jì)持有公司 39.28%的股權(quán)，其中朱國良持有公司 16.14%的股權(quán)，朱琦持有 13.28%股權(quán)，分別為公司的前兩大股東，顧堅(jiān)勤持有 2.22%的股權(quán)，沈衛(wèi)強(qiáng)持有 2.22%的股權(quán)，股權(quán)占比 5.42%的公司第三大股東——常州富盈投資有限公司的 實(shí)際控制人同樣是朱國良家族，朱國良和朱琦分別持股常州富盈投資有限公司 60% 和 40%。公司目前有全資子公司——常州潤(rùn)興管業(yè)有限公司，其主營(yíng)業(yè)務(wù)范圍是 不銹鋼管、鋼制管件制造及加工，由武進(jìn)不銹持股 100%。

公司不銹鋼管產(chǎn)品下游消費(fèi)領(lǐng)域主要是石油化工，且是國內(nèi)第一家國產(chǎn)化 S30432 供應(yīng)商。武進(jìn)不銹在石油煉化、天然氣輸送、電站鍋爐和煤化工等行業(yè)的 不銹鋼管市場(chǎng)中居于行業(yè)領(lǐng)先地位，目前有 5.35 萬的不銹鋼無縫管產(chǎn)能以及 5.5 萬噸不銹鋼焊管產(chǎn)能。從下游行業(yè)來看，公司產(chǎn)品主要流向石油化工、機(jī)械設(shè)備等 領(lǐng)域，其中石油化工是公司最大的下游消費(fèi)領(lǐng)域，2021 年?duì)I收占比 40.05%，毛 利占比 44.50%。公司自主創(chuàng)新，填補(bǔ)了我國超超臨界火電機(jī)組鍋爐用不銹鋼無縫 管國內(nèi)空白，是第一家國產(chǎn)化 S30432 的供應(yīng)商，對(duì)超超臨界機(jī)組供貨數(shù)量最多。

火電鍋爐管需求釋放，公司積極增產(chǎn)把握市場(chǎng)復(fù)蘇機(jī)遇。受益于火電核準(zhǔn)量 大增以及改造升級(jí)需求提振，2025年火電鍋爐高端不銹鋼無縫管需求將由2021 年的3.81萬噸提升至10萬噸，CAGR為27.32%。公司把握火電管材市場(chǎng)復(fù)蘇機(jī) 遇，積極發(fā)行可轉(zhuǎn)債增產(chǎn)2萬噸高端不銹鋼鍋爐管。2022年12月6日，武進(jìn)不銹 發(fā)布公告中標(biāo)上海鍋爐廠2023年百萬等級(jí)火電機(jī)組S30432高端不銹鋼管的采購 項(xiàng)目。本次中標(biāo)合同的預(yù)估不銹鋼管需用量約120萬米（預(yù)計(jì)折合約8000噸）， 總計(jì)含稅金額約 37,000萬元。 2022 年業(yè)績(jī)承壓，行業(yè)需求反轉(zhuǎn)有望明顯受益。受疫情沖擊，前三季度公司 主營(yíng)產(chǎn)品產(chǎn)銷量下滑，疊加原材料不銹鋼圓鋼和板材價(jià)格上漲，公司主要產(chǎn)品盈利 能力有所下滑。22 前三季度公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收 20.38 億元，同比+1.97%，但毛利率 同比下滑 1.42pct 至 13.62%，最終歸母凈利潤(rùn) 1.43 億元，同比-8.78%。隨著超 級(jí)不銹鋼管需求回暖，價(jià)格持續(xù)上行，公司盈利能力有望得到明顯提振。

提升高端產(chǎn)品比例，盈利能力有望進(jìn)一步得到增強(qiáng)。根據(jù)華經(jīng)情報(bào)網(wǎng)，預(yù)計(jì) 我國乙烯裂解爐、高溫爐管市場(chǎng)規(guī)模穩(wěn)定擴(kuò)大，但目前國產(chǎn)化爐管尚無高溫持久 數(shù)據(jù)，設(shè)計(jì)單位無法選用。公司與國內(nèi)某石化巨頭聯(lián)合立項(xiàng)，展開深度合作，致 力于打破國外壟斷，實(shí)現(xiàn)乙烯裂解爐對(duì)流段爐管的國產(chǎn)化；作為精密不銹鋼管材 的龍頭企業(yè)，公司在3500噸精密管材生產(chǎn)線投產(chǎn)過后繼續(xù)砥礪前行，將為公司高 盈利能力構(gòu)筑護(hù)城河，打造行業(yè)龍頭地位。

3.2 盛德鑫泰：火電鍋爐管后起之秀，需求柳暗花明受益明 顯

公司實(shí)際控制人為周文慶家族。周文慶家族即周文慶先生、宗煥琴女士及其 他關(guān)聯(lián)人，其中周文慶與宗煥琴為夫妻關(guān)系。截至2022年末，周文慶家族合計(jì)持 有公司65%的股權(quán)，其中周文慶與宗煥琴分別直接持有公司43.50%、20.25%的 股份。常州聯(lián)泓企業(yè)管理中心（有限合伙）與常州鑫泰企業(yè)管理中心（有限合 伙）為公司的員工持股平臺(tái)，分別直接持有公司 7.85%和 1.90%股份。宗煥琴 持有聯(lián)泓合伙1.66%份額，從而間接持有公司0.13%股份。周文慶家族其他關(guān)聯(lián) 人總計(jì)持有聯(lián)泓合伙10.18%份額，從而間接持有公司0.80%股份，同時(shí)持有鑫泰 合伙16.84%份額，從而間接持有公司0.32%股份。

公司產(chǎn)品下游消費(fèi)領(lǐng)域主要是火電鍋爐管，且以合金鋼管為主。目前公司火電 鍋爐管客戶已涵蓋上海鍋爐廠、哈爾濱鍋爐廠、東方鍋爐等國內(nèi)大型電站鍋爐制造 企業(yè)。2019 年，5 家火電鍋爐廠占公司總營(yíng)收比例為 80.88%。公司目前共有產(chǎn) 能 12.5 萬噸，其中 T91 與 T92 產(chǎn)能 2-3 萬噸，不銹鋼管產(chǎn)能 1.5 萬噸，2022 年超級(jí)不銹鋼管銷量約占 50%。公司主要產(chǎn)品為合金鋼無縫管，2022H1 營(yíng)收占 比 64.5%，毛利占比 52.31%；不銹鋼無縫管營(yíng)收占比僅 17.8%，但毛利占比 31.75%，體現(xiàn)了不銹鋼管較高的單噸盈利能力。

火電鍋爐管后起之秀，市場(chǎng)占有率明顯提升。公司近幾年相繼開發(fā)了 ASME SA-213T系列小口徑合金無縫鋼管、全系列優(yōu)化型內(nèi)螺紋無縫鋼管、T91合金鋼 管、T92合金鋼管、超超臨界鍋爐機(jī)組用 TP347H、TP347HFG高性能不銹鋼無 縫鋼管等新產(chǎn)品。2020年，S30432不銹鋼無縫鋼管通過了國家鋼鐵產(chǎn)品質(zhì)量監(jiān) 督檢驗(yàn)中心的型式試驗(yàn)評(píng)定，并在東方鍋爐材料研究所、哈爾濱鍋爐廠材料研究 所通過了包含 10000 小時(shí)以上的高溫蠕變持久試驗(yàn)在內(nèi)的性能評(píng)定，產(chǎn)品質(zhì)量 穩(wěn)定可靠。 超級(jí)不銹鋼持續(xù)漲價(jià)，公司積極投產(chǎn)把握市場(chǎng)復(fù)蘇機(jī)遇。2025年火電鍋爐高 端不銹鋼無縫管需求將由2021年的3.81萬噸提升至10萬噸，CAGR為27.32%。 公司IPO募投項(xiàng)目目前包含3萬噸的不銹鋼產(chǎn)能和2萬噸的T91、T92 產(chǎn)能，預(yù)計(jì) 2023年一季度開始投產(chǎn)，二季度滿負(fù)荷運(yùn)行，將明顯提升公司盈利能力。 需求改善疊加成本下移，2022 年前三季度公司盈利能力明顯改善。受益于火 電鍋爐管行業(yè)需求反轉(zhuǎn)，疊加原材料鋼材價(jià)格下行，22前三季度公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收8.87 億元，同比+8.64%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn) 0.45 億元，同比+46.33%。

3.3 常寶股份：能源管材需求良好，PQF 產(chǎn)線達(dá)產(chǎn)助力產(chǎn) 能大幅提升

公司實(shí)際控制人為曹堅(jiān)先生。截至2022年9月30日，曹堅(jiān)先生直接持有公司 24.68%股份，關(guān)聯(lián)人曹雨倩女士為曹堅(jiān)先生女兒，直接持有公司1.60%股份。江 蘇常寶投資發(fā)展有限公司為曹堅(jiān)先生行使控制權(quán)的公司，持有公司7.47%股份。 曹堅(jiān)先生及其關(guān)聯(lián)人、行使控制權(quán)的公司合計(jì)持有公司33.75%的股權(quán)。

公司 2021 年重新聚焦能源管材主業(yè)，主要產(chǎn)品為碳鋼管與合金鋼管。從下游 行業(yè)來看，公司產(chǎn)品主要流向油氣和火電鍋爐領(lǐng)域，其中油氣領(lǐng)域是公司最大的下 游消費(fèi)領(lǐng)域，2022H1 營(yíng)收占比 58%，毛利占比 68.21%。公司 21 年整體出售醫(yī) 療資產(chǎn)，重回能源管材主線業(yè)務(wù)，高端 PQF 生產(chǎn)線已于 2021 年 6 月 18 日投產(chǎn) 試運(yùn)行，達(dá)產(chǎn)后使公司管材年產(chǎn)能達(dá)到 100 萬噸，在下游需求良好的背景下，支 撐公司產(chǎn)品銷量實(shí)現(xiàn)較大幅度的增長(zhǎng)。

油氣+火電鍋爐管市場(chǎng)需求雙雙回暖。油氣管道方面，油氣價(jià)格持續(xù)處于高 位，有望支撐油氣管材需求。公司重點(diǎn)做好國外市場(chǎng)開發(fā)和認(rèn)證工作，積極拓展 海外市場(chǎng)，2022H1營(yíng)業(yè)收入同比增加40.38%，而毛利率水平更高的海外業(yè)務(wù)收 入同比大幅增加137%。火電鍋爐管方面，公司生產(chǎn)的小口徑高壓鍋爐管、HRSG 超長(zhǎng)鍋爐管、U型高壓給水加熱器用管等產(chǎn)品廣泛應(yīng)用于國內(nèi)外電站機(jī)組， T91、T92高合金鋼產(chǎn)品成功應(yīng)用于超超臨界機(jī)組。 出口業(yè)務(wù)提振疊加匯率波動(dòng)影響，2022 年前三季度公司盈利大幅提升。受益 于需求改善，原材料鋼材價(jià)格下行，疊加匯率波動(dòng)影響，公司匯兌收益明顯增長(zhǎng)， 前三季度財(cái)務(wù)費(fèi)用同比下滑 1.12 億元，助力公司業(yè)績(jī)?cè)龊瘛?2 前三季度公司實(shí)現(xiàn) 營(yíng)收 44.89 億元，同比+52.85%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn) 3.23 億元，同比+244%。

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精選報(bào)告來源：【未來智庫】。