（報告出品方/作者：長城證券，王志杰，雷迅）1. 核能發展概況1.1 核能發電原理核裂變鏈式反應是核能發電的基礎。自然界中不是所有原子都能

（報告出品方/作者：長城證券，王志杰，雷迅）

1. 核能發展概況

1.1 核能發電原理

核裂變鏈式反應是核能發電的基礎。自然界中不是所有原子都能發生核裂變，一些原子 擁有質量非常大的原子核，比如鈾、釷和钚等才能發生核裂變。發生核裂變時，這些原 子核會吸收一個中子，進而分裂成多個質量較小的原子核，同時釋放出 2-3 個中子和巨大 能量，這些中子和能量促使其他原子核繼續發生核裂變，使這個過程持續進行，這就是 核裂變鏈式反應。原子核在核裂變中釋放出的巨大能量就是俗稱的原子能。而 1 千克鈾 -235 的全部核裂變將產生 20,000 兆瓦小時的能量，與燃燒至少 2000 噸煤釋放的能量一樣 多，相當于一個 20 兆瓦的發電站運轉 1,000 小時。

核電是由核能-熱能-機械能-電能進行發電的方式。在核裂變鏈式反應中，快中子經過慢 化劑的慢化后變為慢中子，這些慢中子會撞擊其他原子核，進而產生受控的鏈式反應。 產生的熱能將水變成蒸汽，推動推動汽輪機運轉做工，最后帶動發電機發電，形成了一 個由核能-熱能-機械能-電能的一個轉變過程。而傳統火電廠則是利用石油、煤、天然氣 等化石燃料的燃燒所產生的化學能將水變成蒸汽帶動汽輪機運轉發電的行為。可以說除 了反應堆外，核能發電的其他系統的發電原理與傳統火力發電相差不大。

裝配核燃料進行可控裂變反應的裝置是核反應堆，是核電站的核心裝置。核反應堆中的 中子慢化劑可以降低快中子的速度，生成熱中子，熱中子可以維持這種核裂變鏈式反應。 而冷卻劑的作用則是將核反應堆中的熱量帶出核反應堆至外部環境進行降溫。所以核電 堆堆型根據冷卻劑和中子慢化劑的不同有所區別。按照冷卻劑的不同可分為輕水堆、重 水堆、氣冷堆等，按照中子慢化劑的有無，可分為熱中子堆和快中子堆。

壓水堆以普通水作冷卻劑和慢化劑，是目前世界上最普遍的商用堆型。據中國核電招股 書顯示：核燃料在反應堆內發生裂變而產生大量熱能（產生核能），高溫高壓的一回路冷 卻水把這些熱能帶出反應堆，并在蒸汽發生器內把熱量傳給二回路的水，使它們變成蒸 汽（核能到熱能的轉化），蒸汽推動汽輪機帶動發電機發電（機械能到電能的轉化）。

一回路：反應堆堆芯因核燃料裂變產生巨大的熱能，高溫高壓的冷卻水由主泵泵入堆芯 帶走熱量，然后流經蒸汽發生器內的傳熱 U 型管，通過管壁將熱能傳遞給 U 型管外的二 回路，釋放熱量后又被主泵送回堆芯重新加熱再進入蒸汽發生器。水這樣不斷的在密閉 的回路內循環，被稱為一回路。

二回路：蒸汽發生器 U 型管外的二回路水受熱變成蒸汽，蒸汽推動汽輪機發電機做功， 把熱能轉換為電力；做完功后的蒸汽進入冷凝器冷卻，凝結成水返回蒸汽發生器，重新 加熱成蒸汽。這個回路循環被稱為二回路。

壓水堆核電站主要由核島、常規島和電站配套設施（BOP）等組成。核島由核反應堆廠 房和核輔助廠房構成，核島中的大型設備主要包括蒸發器、穩壓器、主泵等，是核電站 的核心裝置；其中核反應堆廠房的安全殼是核電站的重要安全構筑物。安全殼一般為帶 有半圓形頂的圓柱體鋼筋混凝土建筑，能夠承受地震、臺風等各種外部沖擊，是核電站 的第三道安全屏障，確保反應堆的放射性物質不釋放到外部環境。常規島主要包括汽輪 機組及二回路其他輔助系統。

全球范圍內大多數國家用于發電核反應堆采用壓水堆技術。根據國際原子能機構最新統 計。截至 2020 年 12 月 31 日，全球在運核電機組共計 442 臺，在建核電機組 52 臺。其 中使用壓水堆型核電機組（包括在建）共計 345 臺，占比達 70%。

1.2 世界核電發展進程

世界核電發展進程主要以三個重要時間點為標志：1. 1942 年 12 月，美國芝加哥大學成功 啟動“芝加哥一號（CP-1）”核反應堆，這也是世界上第一座核反應堆，功率為 0.5W。 標志人類步入核能時代，但核能的主要用途為軍用。2. 50 年代初期，美國、蘇聯、英國、 法國等國利用已有的軍用核能技術，開始將核能的應用領域部分轉向民用，相繼開發建 造用于發電的核反應堆，此時核電步入驗證示范階段。3. 1954 年，蘇聯奧布寧斯克核電 站發電并網，標志核能發電時代正式來臨。縱觀全球核電發展史，核電共經歷了試驗起 步階段、高速發展階段、緩慢發展階段和當前的復蘇發展階段。

實驗起步階段：1954-1965 年。以前蘇聯奧布寧斯克石墨水冷核電站為起點拉開序幕，部 分核能大國也開啟了將核能的軍用領域拓展到民用。美國在此期間持續發展核動力武器， 也開始了核能民用的拓展。據上海市核電辦公室統計，在此階段，世界共有 38 個機組投 入運行，核反應堆屬于早期原型反應堆，歸為第一代核電技術。此時的核電技術較為成 熟，發電成本也比較低，核電正處于商用推廣的前夜。

高速發展階段：1966~1980 年。在此階段各個工業發達國家經濟持續向好，對電力的需求 急速增長。由于化石燃料供需緊張，主要工業國家對于核電的重視度也逐漸提升。美國、 蘇聯、英國、法國、日本、德國等都開始制定相應的核電發展規劃；發展中國家如印度、 巴西、阿根廷等也都開始購入設備進行本國核電建設。此時核電技術更加趨于成熟，已擁有和在建核電站的國家越來越多。在這種形勢下，主要核能大國如美國、英國、法國、 德國在這期間就開始著手快中子增值堆和高溫氣冷堆等先進核電技術的研發，且已經建 成各自相應的實驗堆和原型堆。1966-1980 年核電裝機容量的年增長率達到 23%。據上海 核電辦公室統計，在此階段全球共有 242 臺核電機組投入運行，均采用第二代核電技術。

緩慢發展階段：1981 年~2000 年。據中廣核招股書資料。上世紀八十年代以后，西方主 要國家經濟發展進入平穩期，由于產業結構調整及節能措施大量采用，全社會電力需求 大幅度下降，許多已經計劃的電力建設項目被擱置或者取消。在此期間美國和蘇聯又接 連發生重大核安全事故，各國普遍加強了核安全監管，提高了核電項目審管要求，致使 核電建設工期拉長，造價提高。加之發電成本相對低廉的天然氣興起，高造價的核電項 目成了停建和取消的重點對象，核電發展遇阻，建設陷入困難。但在滯緩發展階段，核 電發展也沒有完全停止。法國、韓國仍然堅持本國的核電發展并掌握了核電技術，迅速 成長為世界核電大國。中國的核電建設也在上世紀八十年代起步。URU 和 EUR 文件的出 臺對于三代核電技術有了相對明確的定義。

復蘇發展階段：2001 年~至今。進入 21 世紀，國際社會對溫室氣體排放等環境危機越來 越關注，環保意識逐漸增強，核電作為清潔能源的優勢重新顯現。同時，歐美發達國家 開發出先進輕水堆核電站，第三代核電技術取得重大進展。作為唯一可大規模替代化石 燃料的清潔能源，核電重新受到世界許多國家的青睞。

世界核電技術的演進路線可分為一代到四代。據中核招股書顯示，1. 第一代核電技術： 屬試驗原型堆性質；存在許多安全隱患；發電成本較高。2. 第二代核電技術：按照比較 完備的核安全法規和標準以及確定論的方法考慮設計基準事故的要求而設計，主要有壓 水堆、沸水堆、重水堆、石墨水冷堆和改進型氣冷堆等。3. 第三代核電技術：在第二代 核電技術的基礎上，結合技術工業的發展，提出新的安全理念、安全方法和安全要求； 比第二代核電技術具有更好的安全性和經濟性。4. 第四代核電技術：2000 年，美國首次 提出了第四代反應堆計劃，在經濟性、安全性、核廢物處理和防止核擴散方面有重大進 展，將成為未來核能復興的主要技術。

1.3 中國核電發展歷史

我國核電發展主要經歷四個重大標志事件。1.1955 年 1 月，中央決定發展我國原子能事 業決策，創建中國的核工業體系。2.上世紀 70 年代國務院決定發展核電，核電從零到有， 核電產業得到很大發展。3.1983 年，確定壓水堆為主的核電技術策略，為全產業鏈實現 規模化發展打下基礎。4.2021 年 12 月，全球首個四代高溫氣冷堆核電站在我國石島灣完 成發電并網，實現核電技術領先。而我國核電發展路程也大致經歷了起步階段、適度發 展階段、積極快速發展階段和安全高效發展階段。（報告來源：未來智庫）

起步階段：20 世紀 70 年代初~1993 年。我國在上世紀 70 年代就開始進行對核電站的實 驗性研究開發。在核電建造方面，主要是通過引進、吸收、結合國外核電技術的方針， 實現我國核電技術自主化。以秦山一期的成功并網發電為標志，使我國成為能獨立自主 建造核電站的國家。秦山一期和大亞灣核電站的并網成功，為我國后期核電的成功建設 打下了基礎。

適度發展階段：1994 年~2005 年。這一時期我國經濟穩步發展，全國范圍內電力供應比 較充裕，核電在當時作為一種能源補充工具，“第十個五年規劃”核電政策發展方向被定 為適度發展。同時，在引進吸收法國 M310核電技術的同時，自主創新設計了中核 CNP1000、 中廣核CPR1000 和中廣核CPR1000+等二代改進型技術。雖然不具備完全自主知識產權， 但使我國二代核電技術在該階段得到較大發展，二代改進型技術應用于我國多個核電機 組。

積極快速發展階段：2006 年至 2010 年。這一時期我國經濟飛速發展，隨著社會經濟快速 發展和能源電力需求的攀升，電力供應較為緊張，核電作為一種大規模供電的手段，其 重要性日益凸顯，核電發展政策轉變為積極態度。中國通過引進世界先進三代核電技術 的方式，開啟了國產三代核電技術的自主化進程，國產三代核電技術在此階段萌芽。據 上海市核電辦公室，在“積極發展核電”方針的指引下，2005-2010 年新開工核電機組累 計達到 30 臺。我國核電步入規模化發展新臺階。

建設沉默期過渡至安全高效發展階段：2011 年至今。2010 年 10 月，“十二五”規劃中提 出“在確保安全的基礎上高效發展核電”，確定核電建設本質“安全高效”的總基調。但 在 2011 年日本福島核事故后，對核電安全性的擔憂成為焦點，國內核電建設進入低谷。 在政策的驅動下，2015 年核電建設短暫復蘇，核準 8 臺新機組。但由于華龍一號和 AP1000 兩條國產三代核電技術不成熟，2016 年核電建設再次停滯，3 年沒有上馬核電新機組。 直到 2019 年，國內擬新建 4 臺“華龍一號”核電新機組，時隔 3 年我國核電再次重啟。

我國三代核電技術成熟。自 2005 年以來我國就加速國產三代核電技術的研發，中廣核從 法國引進的 M310 技術基礎上，自主創新研發了 CPR1000，再到 CPR1000+，最終形成了 ACPR1000+三代核電技術；中核方面開發出 ACP1000 三代核電技術。ACPR1000+和 ACP1000 是均滿足 URD 和 EUR 文件要求的三代核電技術。為協同國家政策“核電走出 去”步伐，提高我國核電在國際市場的競爭力。2013 年開始，中核和中廣核分別將各自 的 ACP1000 和 ACPR1000+技術進行融合，形成我國自主知識產權、自主品牌的三代核 電旗艦“華龍一號”。據中新網消息，“華龍一號”成熟性、安全性和經濟性滿足三代核 電技術要求，設計技術、裝備制造和運行維護技術等領域的核心技術具有自主知識產權。

1.4 中國核電發展現狀

AP1000、華龍一號及 VVER1200 等三代核電技術齊發展，四代核電穩步推進。我國核電 相比發達國家起步較晚，在發展方面走的是“引進-消化-吸收”路線。2013 年中央經濟 工作會議明確指出把核電作為和高鐵一樣的重要出口項目，推動了三代核電技術的自主 創新。我國在引進美國 AP1000、法國 EPR 和俄羅斯 VVER 系列等三代技術路線的同時， 自主研發的“華龍一號”和“CAP1400”運營而生，且把“華龍一號”定位為我國三代 核電旗艦產品對外出口。當前我國核電呈現 AP1000、華龍一號及 VVER1200 齊頭并發態 勢。我國在四代核電方面也領先全球，據人民資訊消息，2021 年 12 月 20 日，國家科技 重大專項—華能石島灣高溫氣冷堆核電站示范工程 1 號反應堆完成發電機初始負荷運行 試驗評價，首次并網成功，發出第一度電；在核反應堆技術的這條跑道上，已經領先美 國、英國等核能大國。

中國大陸地區核電在運機組 52 臺，在建機組 19 臺。據中國核能行業協會，截至 2021 年 10 月底，我國大陸在運核電機組有 52 臺，裝機容量為 53485.95MWe；據 Wind 統計，我 國大陸在建核電機組數為 19 臺，在建裝機容量約為 18741MWe，在建機組數保持全球領 先，在運及在建核電機組均位于我國沿海省份。在建機組中有一大半采用三代核電技術， 霞浦和石島灣核電站采用四代核電技術，石島灣 1 號反應堆已于 2021 年 12 月 20 日首次 并網成功。

2. 三代核電技術已成熟，助力“十四五”千億市場

2.1 華龍一號和 CAP1400 技術成熟，“一帶一路”助力中國核電走向海外

“一帶一路”助力我國核電走向海外，打開海外市場。截至 2021 年 1 月 1 日全球共有 33 個國家在使用核能發電，在運營的 442 座機組中，超 80%都集中在發達國家；且大部分擁有核電機組的發達國家，核電發電量占比也 在 15%以上，所以未來核電新建市場空間有限，我國核電對其出口難度較大。而大部分 發展中國家核電建設較為緩慢，或核電發電量占比不足 7%。我國倡導的“一帶一路”沿 線國家大多為發展中國家，這些國家未來核電新建市場較大。

到 2030 年“一帶一路”周邊沿線國家將新建 107 臺核電機組，共計新增核電裝機 1.15 億千瓦， 新增裝機占中國之外世界核電市場的 81.4%。十二屆全國人大代表、中核集團原董事長孫 勤表示：“中國力爭 2030 年前在‘一帶一路’沿線國家建造約 30 臺海外核電機組”。據 中核集團表示，每出口一臺核電機組，需要 8 萬余臺套設備，200 余家企業參與制造和建 設，可創造約 15 萬個就業機會，單臺機組投資約 300 億元。我們保守估計以單臺機組投 資約 100-200 億元測算，30 臺機組將直接產生約 3000-6000 億產值。中國核電出海戰略 與“一帶一路”沿線國家核電發展需求相吻合，這使得海外核電市場未來潛在空間較大。

僅俄、美、法、中、韓、日六個國家具備出口三代核電機組實力，中國優勢明顯。當前僅有以上六個國家具備三代輕 水堆核電出口能力；主要從三代核電技術、核燃料循環、政府支持（包含政策、融資和 外交）、技術經濟性和技術轉讓五個方面決定其競爭力。根據該‘分析’，中國相對于傳 統核電強國在技術積累方面優勢不明顯，畢竟我國核電起步也晚于這些國家，但在政府 支持、核燃料循環、技術經濟性和技術轉讓方面具有較強優勢。為推進國家核電名片出 海，未來我國將繼續以政府支持為主導，為業主國提供相應合理的優惠融資信貸等渠道， 加強專業人力培養，保障其安全性，提供核電全產業建設一攬子解決方案，同時加強研 發，提升全產業技術實力，在海外核電競爭中提升中國優勢。

“華龍一號”和“CAP1400”作為中國名片，兩條腿出海。而核電出口的主要方式大致 有三種：設備出口、技術出口和資本出口，其中技術出口附加值最高，原因是不同的核 電技術路線伴隨著不同的核電設計、建設方式、設備種類型號、維修方式，對出口國核 電產業鏈的帶動效應更強，可以極大拉動國內核電產業鏈出口，所以技術出口就意味著 以總承包模式向海外國家輸出核電技術。據中為咨詢，業界普遍認為實現整體輸入技術 和設備的總承包模式，才能夠被定義為核電出口。我國目前擁有的華龍一號和 CAP1400 （國和一號）兩大三代國產技術，均已通過國際原子能機構的通用設計審查，均具備出 口條件。

1.）華龍一號：由中核、中廣核技術融合形成的“華龍一號”，定位為我國核電走出去的 旗艦產品。首堆福清 5 號機組已投入商運，推動我國核電產業走向國產化。“華龍一號” 誕生于中核和中廣核的 ACP1000 和 ACPR1000+技術融合，ACP1000 是吸收消化了美國 AP1000 技術；ACPR1000 是吸收消化了法國 M310 技術；其在設計、設備制造、燃料、 運行、維護等多個領域擁有自主知識產權，是具備中國自主知識產權與自主品牌的三代 核電技術路線，目前該機組反應堆壓力容器、蒸汽發生器、堆內構件等核心裝備都已實 現國產化。

據中核集團中國核電工程有限公司總經理劉巍表示，其綜合國產化率達到 90%， 助力我國擺脫三代核電技術受制于人的局面。“華龍一號”首堆示范工程福清 5 號機組于 2015 年投入建設，2021 年 1 月正式投入商運，示范工程的成功運行，有望開啟我國三代 核電批量化建設新篇章，同時也將成為我國在國際核電舞臺的新名片。2015 年 8 月 20 號巴基斯坦卡拉奇 2 號核電機組 FCD，是繼福建福清 5 號機組之后全球第二個開建的華 龍一號核電項目，2021 年 5 月 20 日該機組正式投入商業運行，意味著華龍一號首次走出 國門，正式落地巴基斯坦。

目前，CAP1400 技術已開發成熟，2016 年 4 月通過國際原子能機構 IAEA 的通用安全審 評，CAP1400 機組已成為我國真正具有自主知識產權和獨立出口權的三代核電技術，助 力中國核電走向海外。

我國核電設備具有規模化制造能力，在設計、施工、制造安裝和調試等方面成本都相對 較低，從而降低了核電站造價。為了支持核電出口，我國政府提供了政策、外交、財政、 優惠信貸等多方面的大力支持。

2.2 碳中和下核能優勢顯著，核能發電量、占比較低，增量空間大

2019 年核電機組審批進入常態化，碳中和背景下核電發展必要性提升。2019 年上半年國 家能源局發展規劃司司長李福龍表示，“山東榮成、福建漳州和廣東太平嶺核電項目核準 開工”；中國核電行業經歷了 3 年多的“零核準”狀態后首次開閘。生態環境部副部長、 國家核安全局局長劉華表示，“有序穩妥推進核電建設仍然是我國的基本戰略，安全高效 發展核電是全面進入清潔能源時代的必然選擇。中國將在確保安全的前提下，繼續發展 核電”。審批重啟，行業迎來復蘇，未來核電建設將加快，市場前景廣闊。美國、歐盟等發達經濟體二氧化碳排放已經達峰，從“碳達峰”到“碳中和”有 50-70 年過渡期；我國從“碳達峰” 到“碳中和”僅有 30 年時間，時間緊、任務重。因此不論從碳排放減排需求還是環保需 求角度來看，發展核電都是我國改善能源結構的重要選項。

零碳共識下，世界主要核能大國相繼表示視核能為實現零碳目標重要能源工具。

1.)美國： 據 WNA，美國是世界上最大的核電生產國，占全球核電發電量的 30%以上。該國的核反 應堆在 2019 年生產了 8430 億千瓦時電力，約占總發電量的 19%。在經歷了 30 年幾乎沒 有建造新反應堆的時期之后，預計 2020 年后不久將有兩臺新機組投入使用。據 WNA 統 計，截至 2021 年 11 月，美國共計 93 個運行核反應堆，運行發電容量 95523Mwe，2 個 反應堆在建，在建容量 2234MWe，2019 年核能發電占比 19%。美國能源信息署 (EIA) 顯示，到 2050 年電力需求平均每年增長 1%，鑒于核電廠產生了全國近 20%的電力和約 55%的無碳電力，即使電力需求的小幅增長也需要大量的新核能才能保持這一份額。如以 當前核電站設計運行 60 年壽命來看，到 2030 年將需要 22GWe 的新核電裝機容量，到 2035 年需要 55GWe 才能保持 20%的核電份額。

全球清潔能源轉型需要在未來十年 內大規模部署包括核能在內的所有現有清潔能源技術，需要創新和商業化許多新的清潔 能源技術，以實現 2050 年零碳目標。據 WNA 消息，2021 年 1 月 20 日，拜登執政的第 一天，該國重新加入了《巴黎協定》協議，拜登概述了一項計劃，旨在通過為先進核技 術的采購和示范提供資金，其中包括模塊化小型反應堆和微型反應堆，以創造高薪就業 機會并重振當地經濟。據環球網消息，當地時間 2021 年 4 月 27 日拜登在領導人氣候峰 會上，啟動了“模塊化小型反應堆技術可靠使用的基礎設施(FIRST)”項目，初始投資為 530 萬美元。FIRST 計劃是眾多計劃之一，美國打算通過該計劃降低成本，加快包括核能 在內的清潔能源部署和創新的步伐。

2.）英國：據 WNA，英國約 20%的電力來自核能，但目前近一半的發電量將在 2025 年 退役。已將發電私有化并開放其電力市場，新一代核電站中的第一座已經開始建設。據WNA 統計，截至 2021 年 11 月，英國運行中核反應堆 13 個，運行中容量為 7833MWe； 在建 2 個核反應堆，在建容量 3260MWe；2019 年核能發電占比 17%，同時英國承諾到 2050 年將所有溫室氣體排放量降至“凈零”。

在 1990 年代后期，核電貢獻了英國年總發 電量的 25%左右，但隨著舊電廠的關閉以及與老化等相關問題影響電廠的可用性，核電 比例逐漸下降。2015 年 11 月，英國政府闡明了英國能源的新政策重點，包括可能在 2025 年逐步淘汰排放二氧化碳的燃煤發電、建造新的發電廠，以及更多地依賴核電和海上風 能來應對能源問題和對煤炭的過度依賴。2017 年 7 月，英國國家電網表示，預計到 2050 年，電力峰值需求為 85GWe，這種情況要求到 2035 年有 14.5GWe 的新核電站上線，2050 年核能將供應 31%的電力需求。中廣核設計的 1150 MWe“華龍一號”正在英國布拉德韋 爾建造，于 2020 年 1 月進入建造第四階段，預計將于 2022 年完成。

2019 年，英國承諾到 2050 年實現溫室氣體凈零排放。英國能源部長 Greg Hands 表示， 核能仍然是可靠的清潔電力重要來源，這是一種能量密集的技術，可以在很小的土地面 積內提供大量的電力，并可以在低排放水平下降低成本。但是，隨著現有的核電站在未 來 10 年內大部分將退役，英國正在采取措施，以保持核能在能源結構中的重要地位。據 WNA 消息，除了建造 Hinkley Point C1，還有投資高達 3.95 億英鎊用于幫助開發下一代 的核電技術。為了將這些技術推向市場，英國將額外投資 4000 萬英鎊，用于開發監管框 架和支持英國供應鏈。

3.）法國：據 WNA，法國約 70%以上的電力來自核能，政府政策是到 2035 年將這一比 例減少到 50%。該國一直非常積極地發展核技術，反應堆，尤其是燃料產品和服務一直 是重要的出口產品，而且法國大約 17%的電力來自回收的核燃料。據 WNA 統計，截至 2021 年 1 月，法國在運核反應堆 56 個，容量 61370MWe；在建核反應堆 1 個，在建容量 1630MWe。在過去十年中，法國每年電力凈出口高達 70TWh，2018 年出口主要是意大利、 西班牙、英國、德國、瑞士和盧森堡。法國核能的燃料成本在總成本中只占相對較小的 一部分，在最大程度地減少進口和實現能源安全方面很有意義，幾乎是歐洲電力成本最低的國家，還具有極低的人均發電二氧化碳排放量，因為其 80%以上的電力是核電或水 電。

4.）日本：據 WNA，日本需要進口約 90%的能源需求。第一座商業核反應堆于 1966 年 中期開始運行，自 1973 年以來，核能一直是國家戰略重點，但這在 2011 年福島事故后 進行了審查。直到 2011 年，日本大約 30%的電力來自其核反應堆，2018 年日本核電占比 發電量 6%，現在的計劃是，到 2030 年，至少 20%的電力來自核電機組。據 WNA 統計， 截至 2021 年 9 月，日本在運核電機組 33 個，在運裝機容量 31679MWe；在建機組 2 個， 在建裝機容量 2653MWe。在 2011 年東日本大地震之前，日本有 54 座核反應堆在運行， 供應該國約 30%的電力。截至 2021 年 6 月，事故發生 10 年后，只有 10 個反應堆的核電 站獲得當地居民同意恢復運營，出于多種原因，包括不斷變化的監管要求，核電重啟速 度比預期的要慢。日本在 2020 年底宣布了到 2050 年將溫室氣體排放量減少到凈零的目標。同年推出了以 核電等 14 個產業領域為對象，實現經濟和環境良性循環的綜合產業政策“綠色增長戰略”。

5.）德國：目前 6 個反應堆貢獻大約 10%的電力，而 35-40%的電力來自煤炭，其中大部 分來自褐煤；2018 年核能發電占比 12%。1998 年聯邦選舉后成立的聯合政府逐步淘汰核 能作為其政策。2009 年新政府上臺后，淘汰計劃被取消，但隨后在 2011 年重新啟動淘汰 計劃，8 座反應堆立即關閉。據 WNA，德國的公眾輿論仍然廣泛反對核電，幾乎不支持 建造新的核電站。由于其能源政策，德國的批發電價在歐洲最低，而零售價最高，稅收 和附加費占國內電價的一半以上。據 WNA 統計，截至 2021 年 3 月，德國在運機組 6 臺，在運容量 8113MWe，無在建機組。據新華網消息，繼 2011 年日本福島發生核事故引發 全球對核電安全擔憂后，德國決定在 2022 年年底前關閉所有的核電廠。目前德國仍在運 轉的 6 座核電廠，將在未來陸續關閉。

德國棄核并不是僅僅因為對福島核事故的擔憂，反核思維一直扎根于德國社會。據電力 工業網，上世紀 70 年代，德國地方政府組織就抗議修建核電站。公眾反核，主要對放射 性廢物處理和儲存地點問題的擔憂。在日本福島核災難發生后，更加加深了德國社會的 反核運動，大多數德國民眾贊成逐步淘汰核電。 核電的主要優勢集中于節能環保、穩定發電、發電效率等。

核電雖前期建設成 本高，但由于核原料體積小，蘊含的能量卻很大，2400 噸標準煤所放出的能量僅需 1 千 克鈾裂變即可得到，核電站發電成本遠低于燃煤發電，同時從電力利用效率和使用壽命 來說，相比風電、光伏發電等清潔能源，核電雖單位建造成本高于其他清潔能源，但綜 合建造成本和發電成本，核電總成本遠低于其他電源，具有相對優勢。

中國核能發電量、占比較低，落后于其他主流國家，提升空間巨大。據國家統計局數據 顯示，2020 年全年累計發電量 74170.4 億千瓦時，風電、水電、火電、核電、太陽能發 電分別為 4146.0、12140.3、52798.7、3662.5、1421 億千瓦時，各能源發電占比全國發電 量分別為 5.6%、16.4%、71.2%、4.9%、1.9%；核電發電量占比不足 5%，而相較世界其 他主要國家來看，中國核能發電占比情況也比較靠后；而法國、韓國、美國、英國和加 拿大等國其核能發電量占比在 2019 年已分別達到 71%、26%、20%、16%和 15%。

隨著經濟持續復蘇，用電量快速攀升，電力需求逐漸增大。2021 年以來，后疫情時代我 國經濟持續穩定恢復，外貿出口高速增長，拉動電力消費需求超預期增長。2021 年前三 季度全國全社會用電量累計達到 61651 億千瓦時，同比增長 13.9%，近 5 年 CAGR 為 8.3%， 增長率維持高位。從需求端來看；國家大力推動雙碳戰略，電氣化程度提高，電能在終 端能源的占比將不斷提升，用電量增速將會持續提高。而火電煤電受到嚴格管控，新增 裝機將受限，水電我國除西藏外的水電資源已基本開發殆盡，優質可開發規模有限。所 以長期來看，未來電源增長只能依靠新能源發電和核電，“十四五”期間核電審批開工提 速，但受制于建設周期長，預計將在“十五五”迎來投產高峰。

2.3 核電政策東風推動行業發展，已具備批量化建設條件

“十三五”規劃目標未達，行業處于瓶頸期。自 1974 年開啟核電站的探索以來，直至 1993 年首座商業核電站-大亞灣一號機組并網發電，我國由此進入核電適度發展階段。2011 年 日本福島核電事故之后，國內核電建設產業進入低谷，關于核電安全方面的擔憂成為行 業發展絆腳石，國家對于核電的審批是嚴格又謹慎。據 Wind 統計，截至 2020 年底我國實際在運核電裝機 容量為 5103 萬千瓦，并未達成“十三五”規劃設定目標。

“十四五”期間核電進入積極有序發展新階段。自 2019 年以來，我國核電項目陸續開閘， 打破了三年來的“零核準”瓶頸，穩步重啟。2021 年初的《政府工作報告》中關于 2021 年重點工作里提出：“制定 2030 年前碳排放達峰行動方案。優化產業結構和能源結構。 推動煤炭清潔高效利用，大力發展新能源，在確保安全的前提下積極有序發展核電”。這 是四年來政府工作報告首次用“積極”的字眼信號明確地提及核電。較“十二五”和“十 三五”的“安全高效發展核電”以及 2015 年“安全發展核電”的表述更為積極，屬十年 來首次使用“積極”字眼表述核電建設。這是中國政府在 2020 年 9 月和 12 月提出 2030 年碳達峰、2060 年碳中和的目標后，并在 2021 年 3 月提出在確保安全的前提下積極有序 發展核電。

預計到 2025 年中國在運核 電裝機達到 7000 萬千瓦，在建核電裝機達到 3000 萬千瓦；到 2035 年在運和在建核電裝 機容量合計將達到2億千瓦；我們預計核電建設有望按照每年6-8臺機組的步伐穩步推進， 若以每臺投資約 200 億元計算，年均投資規模將達千億（1200-1600 億）。2020 年 8 月， 國務院一次核準 4 臺“華龍一號”核電機組，及在 2021 年上半年，國家核準了 5 臺核電 機組（包括四臺 VVER 核電機組和一臺“玲瓏一號”小型堆）。“積極有序發展核電”正 在逐步實現。

國家核電政策推動行業發展，同時具備批量化建造能力。 在基準方案下，到 2030 年、2035 年和 2050 年，我國核電機組規模達到 1.3 億千瓦、1.7 億千瓦和 3.4 億千瓦，占全國電力總裝機的 4.5%、5.1%、 6.7%，發電量分別達到 0.9 萬 億千瓦時、1.3 萬億千瓦時、2.6 萬億千瓦時，占全國總發電量 10%、13.5%、22.1%。實 現 2020、2030 年非化石能源消費比重分別達 15%、20%的目標，核電的作用不可小覷。 經測算，2035 年、2050 年核電要達到 1.7 億千瓦、3.4 億千瓦的規模，2030 年之前，每 年保持 6 臺左右的開工規模；2031-2050 年間，每年保持 8 臺左右的開工規模。

同時，根據《中國核能發展與展望(2021)》中提及，“十四五”期間《原子能法》《放射法 廢物管理法》《核損害賠償法》《核電管理條例》等一系列涉及核能的法律法規后續有望 出臺，在雙碳大背景下，核能相關政策的持續完善，核電發展有望進一步提速。我國已建成的秦山、大亞灣、田灣等 13 個核電基地，從未發生二級及以上運行事件，核 電安全總體水平已躋身國際先進行列。

3. 核電產業鏈一覽，設備制造國企壟斷，細分領域民營企業成長性高

3.1 核電產業概況

核電產業鏈分為上、中、下游三個環節。上游環節包括核燃料、原材料生產；中游環節 包括核反應堆、核電核心設備制造及核電輔助設備制造；下游環節主要包括核電站建設 及運營維護。上游主要是鈾礦開采、加工燃料元件制造；中游包括核島設備制造：主冷 卻劑泵、反應堆壓力容器、蒸汽發生器、堆內構件、控制棒驅動機構、主管道、穩壓器、 鋼制安全殼、堆芯補水箱；常規島設備制造：汽輪機、發電機、汽水分離再熱器、閥門、 冷凝器及管道、高低壓加熱器、除氧器；輔助設備制造：數字化控制系統、暖通系統、 空冷設備、裝卸料機；下游則主要是核電站設計、土建、安裝、調試、運營等一系列活 動總成。前期工作完成后，待獲得國家監管部門的最終批復，將核島底板澆灌第一罐混 凝土（FCD），開始正式的建設施工；完成機組的全部調試準備工作后，并網發電、正式 投入商運。核電站的前期工作一般需要 5-10 年以上；工程建設及安裝調試需 5 年左右； 投產后運行時間一般為 30 到 60 年。

3.2 上游：核燃料資源對外依賴性高，中核、中廣核和國家電投三分天下

核燃料是指含有易裂變核素，能夠在反應堆內實現自持鏈式核裂變反應的物質。據前瞻 經濟學人資料，當今核電站使用的核燃料主要是鈾 235，且純度需達到 3%，而鈾 235 在 天然鈾中的含量僅為 0.71%，因此鈾燃料的生產、供應是核燃料的重點。目前，核燃料主 要由中核下屬的鈾業公司進行制造。長期以來，中核集團在國內鈾礦勘察、開采方面一 家獨大，其子公司中國核燃料有限公司是中國最主要的核燃料生產商、供應商、服務商， 并為我國所有投運核電站提供優質的核燃料。三大核企都有各自的鈾業公司，但核燃料 加工主要由中核集團負責，具有半壟斷性質。（報告來源：未來智庫）

核燃料循環是核工業體系中的重要組成部分。所謂核燃料循環是指核燃料的獲得、使用、 處理、回收利用的全過程。據超大軍事資料，燃料循環通常分成兩大部分，即前端和后 端，它包括鈾礦開采、礦石加工（選礦、浸出、沉淀等多種工序）、鈾的提取、精制、轉 換、濃縮、元件制造等；后端包括對反應堆輻照以后的乏燃料元件進行鈾钚分離的后處 理以及對放射性廢物處理、貯存和處置。

氧化鈾陶瓷組成的核燃料棒是核燃料組件的核心，是核反應的能量來源。水冶廠出來的 產品，因為礦石成分不同，采取的工藝也有差別，黃餅是通行的稱呼，但重鈾酸銨或者 三碳酸鈾酰銨(鈉)等也是常見產品;其中雜質也和礦石、工藝有關，除雜比較好的可以稱 為核能純產品。核能純產品純化很簡單，否則就要經過再純化，以進一步去除產品中的 雜質離子(和放射性元素無關，比如鐵鈣鎂釩等)。黃餅是核工業中的一種重要原料，也是 核燃料生產過程中必需的一種中間產品，其主要成分是重鈾酸銨，黃色，常加工成餅狀， 因此得名。“黃餅”通常是從粉碎后的天然鈾礦石經多種溶液萃取，沉淀而來。

純化后的鈾化合物，經過幾個步驟，逐步轉化成六氟化鈾，以便于利用氣體離心機進行 分離濃縮，將天然鈾中豐度 0.7%左右的鈾 235，逐步濃縮到 4.5%左右;這個過程是以六氟 化鈾形勢存在的，濃縮后的低濃縮鈾豐度 4.5%左右，而分離后的尾料就是貧料(貧鈾)， 其中含有 0.2--0.3%的鈾 235。

低濃縮鈾，必須再次經過轉化，變成氧化鈾，然后制胚、燒結成氧化鈾陶瓷，也就是所 謂的核燃料(芯塊)了;氧化鈾陶瓷具有非常好的強度和熱工性能。燃料芯塊，按照一定要 求裝入鋯管中，加上相應附件(氣室、彈簧等，這些東西可在高溫下使用，還會產生少量 氣體)，封裝后就成了燃料棒（這就相當于燒火所需要的“柴”）。

燃料棒，按照一定位置，逐支插入、固定在燃料組件(一個框架，其中包含有控制棒導管、 攪渾格架和鎖緊機構等)中，安裝相應附件就成了核燃料組件（相當于把多根柴捆在一起）。 最后放入反應堆堆芯，而核燃料組件排列布置方式，所謂 157、177 堆芯，指的就是堆芯 裝載燃料組件的數量。

我國鈾資源對外依存度較高。我國鈾資源較為豐富，已查明的鈾礦資源主要分布于全國 23 個省、市、自治區，特別是江西、內蒙古、新疆、廣東、湖南、廣西、河北等省，已 發現的鈾資源總量約占全國總量的 95%；鈾礦床類型多，但以砂巖型、花崗巖型、火山 巖型和碳硅泥巖型等 4 大類型為主，成礦地質條件復雜。且大部分屬于非常規鈾，不僅 品位低、埋藏深，且開采成本昂貴，因此需要海外進口，主要國家有哈薩克斯坦、烏茲 別克斯坦、加拿大、納米比亞、尼日爾和澳大利亞。

哈薩克斯、澳大利亞和加拿大鈾資源供應全球前三。據 WNA 統計；2020 年，哈薩克斯 坦從礦山生產的鈾占比最大(占世界供應的 41%)，其次是澳大利亞(13%)和加拿大(8%)。 哈薩克斯坦在 2009 年超過加拿大成為世界最大的鈾礦生產國，并在 2019 年保持這一地 位，且在過去幾年中持續增長生產（2016 年為 24689 噸），2018 年（21705 噸）和 2019 年（22808 噸）的增長率有所下降。2018 年排名前六的鈾礦生產國（哈薩克斯坦、加拿 大、澳大利亞、納米比亞、烏茲別克斯坦和俄羅斯）占全球鈾礦生產的 88%，12 個國家 ——哈薩克斯坦、加拿大、澳大利亞、納米比亞、烏茲別克斯坦、俄羅斯、尼日爾、中 國、烏克蘭、印度、南非和美國——占全球鈾礦生產的 99%以上。

由于新冠肺炎疫情導致鈾供應減少，主要生產商暫停鈾業務并暫時關閉其礦山。2020 年 4 月，哈薩克斯坦國有鈾礦生產公司 Kazatomprom 宣布，將停止新的礦山開發，將現場 工作人員數量降至最低水平，預計產量將減少 4000 噸。8 月，該公司開始將員工返回礦 區，并繼續盡可能進行遠程工作。類似，加拿大薩斯喀徹溫省北部的雪茄湖礦和麥克萊 恩湖鈾礦在新冠疫情期間暫停生產，現場勞動力減少。自 9 月以來，雪茄湖/麥克萊恩逐 漸重新開始運營，但預計 2020 年產量將減少約 40%。納米比亞和南非的采礦活動也暫停。 然而，從 4 月底開始，南非的礦山獲準開放，但只能以 50%的產能運營。納米比亞的鈾 礦也停止了采礦作業。目前商業核電站中使用鈾的 30 個國家中，只有加拿大和南非在 2018 年生產了足夠的鈾以滿足國內需求，所有其他擁有核能的國家都必須使用進口鈾或 其他來源。

中期內中國對鈾礦的需求缺口巨大。2017 年和 2018 年，中國鈾產量分別達到 1580t 和 1620t，2019 年穩定在 1600t。據 IAEA 統計，截至 2019 年 1 月 1 日，中國大陸運行的 44 座核電廠總裝機容量為 44.6 GWe，位居世界第三位，占總裝機容量的 2.35%。2018 年核 電發電量 294.4 TWh，占總發電量的 4.22%，比 2017 年同期增長 18.96%。此外，中國還 有 13 個裝機容量為 14GWe 的核電站正在建設中。預計到 2020 年底，核電站的總裝機容 量將達到 50GWe 到 52 GWe。

我國潛在鈾資源有待開發。2017 年和 2018 年， 國內鈾勘探繼續進行，取得了積極成果。勘探重點集中在鄂爾多斯、伊犁、松遼等盆地 的砂巖型鈾礦，在松遼盆地、準噶爾盆地和二連盆地新地區發現鈾礦，初步勘探表明， 該地區具有較高的開發潛力。我國南方已知鈾礦田深部及外圍的勘探也取得了一定的進 展，勘探工作主要集中在新疆伊犁、吐魯番-哈密、準噶爾和塔里木盆地等大中型沉積盆 地，包括區域鈾潛力評估和對中國北方先前發現的礦化和礦床的進一步工作；對鄂爾多 斯盆地、二連盆地、松遼盆地、巴丹吉林盆地和巴音戈壁盆地；青海省柴達木盆地和甘 肅省酒泉盆地進行地質調查、放射性調查和電磁調查，結合了適量的鉆井和淺層地震方 法來劃定進一步勘探的前景。

在礦化地區進行了深一步的鉆探，以確定砂巖型礦床，以 及常規開采的低滲透砂巖/泥巖型礦床。華南地區的找礦工作主要是尋找與火山型和花崗 巖型礦床類型相關的成礦帶，主要分布在江西象山鈾礦田、廣東下莊和珠光鈾礦田，廣 西苗爾山鈾礦田。在過去兩年中，總共完成了 119 萬米的鉆井作業(2017 年約 61 萬米， 2018 年約 58 萬米)。因此，我國北方的伊犁、鄂爾多斯、二連、松遼等沉積盆地的鈾資 源有所增加。在華南地區，象山、廟兒山、朱光南步、下莊等鈾礦田深部及周邊地區的 鈾礦資源均有小幅增加。中國在全國范圍內進行了系統的鈾資源預測評估，預測資源量 約為 200 萬噸。鈾成礦有利靶區包括二連盆地、鄂爾多斯盆地、塔里木盆地、準噶爾盆 地和松遼盆地，以及中國南方已知鈾礦床的深度和邊緣。隨著鈾礦成礦遠景區的進一步 勘查，預計將發現更多的鈾礦資源。

截至 2019 年 1 月 1 日，我國已認定為合理保障資源(RAR)和推斷資源(IR)的鈾資源共計 344000 噸，分布在 13 個省(自治區)的 21 個鈾礦田，如下表所示。與 2016 年底相比，由 于鈾礦資源的開采和重新評估，已確認的鈾礦資源減少了約 7%。

中核集團是中國唯一的核燃料生產商、供應商和服務商。由于核燃料濃縮難度很高且在 國防方面有特殊安全要求，中核集團天然鈾采購由其全資子公司“中國鈾業有限公司” 承接；據中核集團，中國的核燃料制造和供應目前由中核集團下屬的中國核燃料有限公 司獨家供應，中核集團是中國唯一擁有完整核燃料循環產業的企業（提供燃料采購、加 工、工程設計、建設、設備進口、技術服務、乏燃料運輸及后處理等全方位支撐）；國家 授權中核集團對核燃料、鈾產品的生產經營和進出口實行專營。據樂晴智庫，加工核燃 料組件的資質及能力國內僅中核集團旗下的中核建中和中核北方兩家公司具備，除了首 爐等必須從國外進口的核燃料以外，所有國產核燃料組件只能從中核建中、中核北方進 行采購。2020 年，中核開展了收購中核匯能 100%股權、收購三門核電 5%股權及遼寧核 電 4%股權、增資中國鈾業等資本運作工作，助力公司實現資源整合，打通上下游產業鏈， 進一步增加對產品和現有市場的掌控。

原中核旗下子公司東方鋯業（現第一大股東為“龍佰集團”）專業從事鋯及鋯系列制品的 研發、生產和經營，產品包括鋯礦砂、硅酸鋯、氯氧化鋯、電熔鋯、二氧化鋯、復合氧 化鋯、氧化鋯陶瓷結構件及海綿鋯八大系列。其中，核級海綿鋯主要運用于核電站的核 反應堆中，作為核燃料的包殼、格架、端塞和其它堆芯材料。

中廣核和國家電投也在布局相關的核燃料產業。

1.）中廣核控股子公司“中廣核鈾業發展 有限公司”承擔中廣核所屬核電站全壽期核燃料供應和技術服務任務，國家授予中廣核 鈾業核燃料進出口專營資質，中廣核鈾業可以從海外進口天然鈾和核燃料組件。據中新 社消息，中廣核 2021 年 11 月 11 日發布消息稱，由中廣核鈾業發展有限公司和哈薩克斯 坦國家原子能工業公司共同出資建設的烏里賓燃料組件有限責任合伙企業(簡稱中哈組件 廠)，日前在哈薩克斯坦東哈州投產，前者持股 49%，后者持股 51%，項目合資運營期為 20 年，該組件廠設計年產 200 噸核燃料組件，可滿足 8 臺百萬千瓦級核電機組的換料需 求；直至目前，中廣核旗下擁有伊爾克利鈾礦、謝米茲拜伊鈾礦、中門庫杜克鈾礦和扎 爾巴克鈾礦四座大型原位地浸砂巖鈾礦，鈾礦項目權益總儲量超過 3 萬噸鈾，年度權益 產能接近 2000 噸鈾，中廣核在海外鈾資源市場領先布局。

同時，公司控股公司“中廣核 礦業” 主要業務是核能企業使用的天然鈾資源的開發與貿易；2015 年中廣核礦業完成哈 薩克斯坦謝米茲拜伊鈾有限合伙企業 49%股權的收購，并獲得旗下兩座在運營鈾礦山（謝 米茲拜伊鈾礦床和伊爾科利鈾礦床）49%的天然鈾產品包銷權；2016 年，中廣核礦業收 購加拿大礦勘探公司 Fission Uranium Corp 的 19.99%股權，并獲得 20%的天然鈾產品包銷 權及 15%的額外包銷選擇權。

2.）而國電投方面；海陽核電一期工程完成第二循環換料裝載燃料組件 128 組（2 個機組 各 64 組燃料組件），其中組件所用首批 33792 支國產核級鋯材由國家電投下屬國核鋯業 生產供應。據國核鋯業官網顯示，國核鋯業擁有中國首條完整的核級鋯材產業鏈，已具 備為國內各類型核電機組提供批量化供貨的穩定能力。在我國原有核電和專項用核級鋯 材制造技術基礎上，通過消化吸收 AP1000 三代核電用鋯材制造技術，現已突破核級鋯材 制造技術壁壘，徹底解決核電站用鋯材受制進口的被動局面，填補國內產業空白，搭建 形成了海綿鋯生產、鋯合金熔煉、坯料制備、管棒板帶材成品制造及返回料處理的綜合 能力，其設計產能可滿足上百臺百萬千萬級核電機組核級鋯材的需求；同時制定了國產 ZIRLO 合金包殼管制造技術方案，保障國產 ZIRLO 合金包殼管產品質量，高質量、高標 準完成包殼管、導向管、端塞棒、格架帶材等多種規格、不同關鍵產品的制造生產。

3.）廈門萬里石股份有限公司主要從事建筑裝飾石材及景觀石材的研發設計、生產和銷售， 其第一大股東“胡精沛”先生個人投資的“廈門哈富礦業有限公司”于 2019 年在廈門市 注冊成立，注冊資本為 1000 萬元人民幣。主要從事鈾礦的勘探、開采、生產、銷售；2021 年 11 月 25 日公司表示，哈富礦業目前在哈薩克斯坦擁有鈾礦資源，已經涉足核電核燃 料業務布局，但屬非上市公司控股和非上市公司合并報表范圍主體，具體情況有待觀察。

核燃料成本是核電公司經營成本的重要組成部分。核燃料成本包括購買天然鈾、鈾轉化 及濃縮、燃料組件加工等工序的支出，天然鈾成本一般占核燃料成本的 50%左右，據中 廣核招股說明書，核燃料采購成本中天然鈾占比約為 49%，濃縮及轉化占比約占 33%， 組件加工約占 17%。核燃料的價格及供應情況會受國內及國際政治及經濟影響而出現波 動，所以公司一般通過簽署核燃料供應與服務長期合同，以保障核燃料供應的安全和價 格的穩定。以中核和中廣核兩大核燃料供應商來看；中核集團 2018、2019 和 2020 年的 核燃料成本占比總成本分別為 22.90%、21.52%和 22.08%，占比相對穩定，2020 年由于 1 臺機組投運和 1 臺機組小修后正常運行，導致核燃料增加；中廣核 2018、2019 和 2020 年的核燃料成本占比總成本分別為 25.75%、22.73%和 17.77%，呈下降趨勢，主要原因是 換料成本及大修安排差異導致核燃料攤銷成本變動所致，同時公司建筑安裝和設計服務 業務快速擴大，該部分成本占比提升。

3.3 中游：設備制造國企壟斷為主，細分民營成長性好

核電站主要由三大系統構成：核島、常規島及輔助設備。核島是整個核電站的核心，負 責將核能轉化為熱能，是核電站所有設備中工藝最復雜、投入成本最高的部分。常規島 利用蒸汽推動汽輪機從而帶動發動機發電，常規島設備在技術上不區分第二代和第三代。 輔助系統（BOP）主要包括數字化控制系統、暖通系統，保障核電站平穩運行，輔助系 統的工程規模比較小。據環保萬維網，這三種設備在核電站的造價中所占到的比例大致 分別為 5：3：2。中游國企主導。目前，我國核島和常規島領域以三大國企為主導。其中 上海電氣在核島主設備領域優勢明顯，東方電氣的常規島設備行業領先，哈爾濱電氣主 攻常規島設備。在輔助系統、大型鑄鍛件、關鍵零部件等細分行業，民企也積極參與。

核島設備供應以四大國企為主，民營企業在細分產品如閥、泵管道、風機制冷設備等方 面占據了主要地位。核電主設備制造難度大，關鍵技術難度大，技術門檻高；建設周期 長，且核電設備合同金額大，將占用企業大量的流動資金；同時承擔重要的核安全保障 的功能，對安全和質量的要求需要技術相對成熟可靠，這就導致其成本偏高，因此我國 的核電主設備制造業主要為大型國有企業壟斷，這是由核電設備的高技術壁壘所決定的， 造成行業進入門檻較高。

目前核島設備的供應現狀是四大國企東方電氣、上海電氣、中國一重、哈電集團占據主 要供應地位，同時承擔三代核電主設備的國產化任務，包括反應堆壓力容器、穩壓器、 蒸汽發生器、汽輪發電機、主冷卻劑泵；四家上市公司的核電業務占比相對較低，但其 核電設備制造的技術水平在國內均處于領先地位，中國二重參與部分產品。常規島中的 汽輪發電機組、汽水再分離器與冷凝器也屬于政府部門重點監管領域，市場由東方電氣、 上海電氣和哈電集團三家國企壟斷。

而民營企業在細分產品閥門、管材、焊材、電纜、密封件等領域發力，不僅成為大型央 企、國企的合作伙伴，而且在諸多領域填補了國內空白，打破了國外企業的長期壟斷， 成為我國核電設備領域國產化的重要力量。

相關企業例如浙富控股下屬四川華都核設備公司擁有控制棒驅動機構生產資質，是控制 棒細分市場的民營龍頭，公司占據了“華龍一號”控制棒驅動機構市場的領先地位；2019 年森源電氣中標山東海陽核電站項目，該項目將采用森源電氣制造的開關設備與 ABB 產 品并柜運行，實現了該公司在核電 1E 級中低壓開關設備零的突破。江蘇神通、紐威股份 等企業在閥門市場取得主導地位；江蘇神通核電閥門分為新增閥門和備品備件兩大類， 在核電蝶球閥市場，江蘇神通占有率曾一度保持在 90%以上。

以核電閥門為例，5～8 年 將進行更換，一般由原廠商提供備品備件，每年單堆備品備件設備價值量在 800 萬～1000 萬元，其市場相當龐大。佳電股份主要在核電方面提供低壓安全注入泵、安全殼噴淋泵、 設備冷卻水泵、電動輔助給水泵、重要廠用水泵、主給水泵和 ETY 風機等水泵風機配套 電機，公司核用電機在國內所有核電項目均有供貨，例如：紅沿河、寧德、陽江、田灣、 福清、石島灣核電項目等。蒸汽發生器 U 形傳熱管是核電站一回路壓力邊界的重要組成 部分，也是防止放射性裂變產物外泄的主要屏障，蒸汽發生器傳熱管在服役過程中，要 承受高溫高壓和介質腐蝕磨損等，其質量是保證蒸汽發生器安全、可靠運行的關鍵。

據 統計，約 30％的壓水堆非計劃停堆，都是由于蒸汽發生器傳熱管的腐蝕破損所致。目前，蒸汽發生器傳熱管選材主要有 800 合金與 690 合金。蒸汽發生器傳熱管由于對表面質量、 尺寸控制、 熱處理制度、組織控制等要求高，存在較高的技術壁壘，國內外的生產廠家 非常少，目前僅有 3 家國際巨頭具有該設備生產能力，國內主要是久立特材和寶銀特鋼 兩家公司。 核電主設備投資占比較高。

核島 設備中，反應堆壓力容器、主管道及熱交換器和蒸汽發生器是核島設備中的主要關鍵設 備，壓力容器其功能主要是固定和包容堆芯及堆內構件，使核燃料的裂變反應限制在一 個密封的容器內進行，它和一回路管道共同組成高壓冷卻劑的壓力邊界，是防止放射性 物質外逸的第二道屏障之一，反應堆壓力容器及其內部的堆內構件均是由大型鍛件組裝 而成，故而壓力容器質量標準十分嚴苛，故而其投資成本占比最高，達到 23%。核電主 管道是連接核島反應堆的壓力容器，是核蒸汽輸出堆芯熱能的“主動脈”，其投資占比為 20%。核級閥門在核島中使用量大，國產核級閥門自主化程度已經大幅提升，截止至 2021 年，閥門國產化程度已達到 80%，并且價格方面僅為進口核級閥門的 11.5%，受益于國產化水平提高，核級閥門投資成本占比為 12%。以三代機組平均造價 1.6 萬元/千瓦測算，每臺百萬級核電機組總投資額約 160 億元，其中設備投資約 80 億元。 未來核電市場將迎來動態的、持續的釋放過程，假設每年推進 6-8 臺機組，年均設備市場 容量有望達到 480-640 億元。

核電產業鏈核島關鍵零部件毛利率最高。從由于技術壁壘高，核島設備毛利率豐厚，核 心關鍵設備的毛利率可以超過 45%，其中主管道和堆內組件的毛利率分別可達到 60%、 50%左右。據中國產業信息網，常規島設備由于技術壁壘相對較低，競爭較激烈，毛利率 一般在 10%左右。

3.4 下游：以中核、中廣核為核電站主要運營者；“閉式核燃料循環處理”技術為乏燃料后處理打開產業空間

核電站運營中核、中廣核二分天下，未來或將群雄逐鹿。下游運營準入門檻高。核電站 設計工作主要由三大核電集團旗下的設計院完成。建造方面，目前國內只有中核集團、 中廣核集團和國電投集團具有控股開發、建設、運營牌照。

截至目前，我國在運營的核電機組共 52 臺，大部分分布在廣東、福建、浙江、廣西等沿 海地區。據公司公告，中廣核和中核在運核電機組分別為 25 臺和 24 臺，在建機組分別 為 7 臺和 4 臺，在建總裝機容量為別為 821 億千瓦時和 470.3 億千瓦時。按發電量計算， 2020 年中廣核和中核的國內市占率分別為 50.92%和 42.04%，這兩家企業重點布局在長 三角、珠三角地區。國電投管理在運核電反應堆 2 座，主要是海陽 AP1000 兩臺機組，中國華能管理在建核電站 1 座，主要是山東石島灣高溫氣冷堆示范項目；其他上市公司則 基本通過參股方式參與核電業務的經營，并不能占據主導地位。據中國核電網，我國核 電行業的市場集中度較高，不論是從在運裝機容量，或是發電量，2020 年，核電運營市 場 CR2 都高達 90%以上。

2021 年上半年，中廣核和中核營收入分為 368.66 億和 297.73 億，同比增長 15.95%和 24.64%，歸母凈利潤分別為 54.98 億和 44.74 億，同比增長 5.63%和 46.23%；中廣核國內 收入占比為 86.53%，中核國內收入占比為 99.77%。

按照《核電管理條例（送審稿）》的相關細則要求，五大發電中的大唐、華電、華能三位 巨頭已基本滿足控股核電站的要求，結合三代核電重啟審批的預期，將逐步改變現有的 核電運營商競爭格局，帶來新變量和新動能。

閉式核燃料循環處理為我國核廢料后處理發展策略。乏燃料又稱輻照核燃料，是經受過 輻射照射、使用過的核燃料，它含有大量未用完的可增殖材料鈾-23 或釷-232 等元素。這 種燃料的鈾含量降低，無法繼續維持核反應，所以叫乏燃料。按照比活度可以分為高、 中、低放射性核廢料。目前國際上對乏燃料的管理方式有三種。第一種是以法國和日本 為代表的閉式燃料循環，通過后處理回收乏燃料中有價值的鈾钚等可裂變核素進行循環 利用，第二種是以瑞典和芬蘭為代表的“一次通過”，將乏燃料視為放射性廢物直接深地 質處置，第三種是暫存，視未來技術發展情況再作決定。

我國在上世紀 80 年代確定了閉式核燃料循環政策，“十三五”核工業發展規劃進一步明 確了堅持乏燃料后處理的大政方針，已進入立法審批流程的《原子能法》將閉式燃料循 環政策上升到法律層面。隨著我國核電規模的持續增長，乏燃料累積數量將大幅增加； 據未來智庫統計，2020 年，乏燃料累計產生量 6890 噸，目前大亞灣核電站在堆貯存水池 已飽和，開始向嶺澳二期倒運；2025 年則接近 1.6 萬噸，照此預計超過 10 個核電站在堆 貯存飽和。

按一臺百萬千瓦核電機組一年產生的乏燃料約 20 噸，按照 2030 年核電裝機 1.3 億千瓦測算，屆時乏燃料累積數量將接近 3 萬噸，國內乏燃料處理產能缺口將很大。 在后處理能力建設方面，據哈佛肯尼迪學院裂變材料國際小組的申明，2015 年以來，中 國開始建設民用輕水堆乏燃料“示范”后處理廠，年處理能力為 200 噸，位于甘肅金塔。 建設活動和設備采購表明，該第一工廠（項目一）可在 2020 年底完成土建階段并開始設 備安裝。項目一預計將于 2025 年投入運營。第二后處理工廠（項目二）2020 年底或 2021 年初開工建設，表明它可以在 2030 年之前投入使用，共計 400 噸處理能力。

我國目前已積累較大規模的乏燃料，故核電站乏燃料后處理市場需求緊迫。目前的乏燃 料處置仍以中間貯存為主，由于持續累積的核電乏燃料處理的剛性需求與乏燃料后處理 產能之間的矛盾日益突出，因此迫切需要發展“閉式核燃料循環處理”相關技術和建設 以提高處理產能，對于貯存及運輸設備的需求與日俱增。

小型反應堆成未來分布式清潔能源發展趨勢。據中國核電網，小型核反應堆是指熱功率 低于 1000MW(電功率 300MW)的核反應堆，小堆在安全性、多用途、靈活性(即插即用) 方面有不可替代的優勢，屬于典型的軍民兩用技術。所謂小堆既物理上常規核動力反應 堆大小的一小部分，模塊化（SMR）既使系統和組件可以在工廠組裝并作為一個單元運輸到安裝地點。小堆基于其作為分布式能源的靈活性優勢可用作城市供暖、制氫、偏遠 地區供電、海水淡化、深海開發、破冰船能源供給等。

3.5 四代核電技術穩步推進及核能的綜合利用

2021 年 10 月 24 日，國務院印發《2030 年前碳達峰行動方案》，指出“積極推動高溫氣 冷堆、快堆、模塊化小型堆、海上浮動堆等先進堆型示范工程，開展核能綜合利用示范”。 第四代核電技術一般指 2030 年之前可以投放市場的新一代核能系統，新型機組在可持續 性、安全性和可靠性以及經濟性上將有重大突破，新式反應堆有很多設計方案與方向， 目前 GIF 確定了 6 種堆型。

高溫氣冷堆被列入六大候選堆型之一，是安全高效的核反應堆。高溫氣冷堆采用陶瓷型 包覆顆粒燃料元件，以耐高溫的石墨作為慢化劑、以化學惰性的氦氣作為冷卻劑，是國 際核能界公認的具有良好安全特性的堆型。據科塔學術資料，鈾燃料被做成小顆粒，每 個顆粒外包覆一層低密度碳、兩層高密度碳和一層碳化硅，形成直徑小于 1 毫米的包覆 顆粒。包覆顆粒均勻彌散在石墨慢化材料中，制造成直徑為 6 厘米的球形燃料元件。發 生核反應時，包覆層可以將包覆顆粒中產生的裂變產物充分地阻留在顆粒內，保障了核 反應的安全性。由于其突出的固有安全性，加上發電高效、用途廣泛等特點，高溫氣冷 堆被列入未來第四代核能系統技術的六個候選堆型之一。

四代核電技術高溫氣冷堆具備多種優勢。據北極星電力網，四代核電燃料外表面是耐高 溫、耐腐蝕的碳化硅（SiC），采取惰性氣體氦氣作為冷卻劑，即使遇到類似福島事故的 海嘯襲擊，全廠斷電，也可保證反應堆不會熔化，安全性能高。且燃料循環靈活，轉換 比高，熱效率高，最終發電效率也高。其反應堆提供 950℃左右高溫蒸汽可拓展應用到黑 色金屬生產、制氫、煤化工、海水淡化等工業領域。

我國高溫氣冷堆首次并網成功，成全球首個并網發電的四代堆。2006 年高溫氣冷堆被列 入國家科技重大專項，由中核建和清華大學共同研發。2012 年底在山東榮成石島灣開建 的高溫氣冷堆示范工程由中國華能牽頭，聯合清華大學、中核集團共同建設，各出資 47.5%、20%和 32.5%，裝機容量 20 萬千瓦。據人民資訊消息，這是我國具有完全自主 知識產權、世界首座具有第四代先進核能系統特征的球床模塊式高溫氣冷堆，與探月工 程、北斗導航一并被列入十六個國家科技重大專項，示范工程設備國產化率達到 93.4%， 該示范工程是全球首次將高溫氣冷堆核電技術商業化的示范項目，也是中國落實核電“走 出去”戰略的優選堆型之一。

2021 年 9 月 12 日，國家科技重大專項—華能石島灣高溫氣 冷堆核電站示范工程 1 號反應堆首次達到臨界狀態，機組正式開啟帶核功率運行。2021 年 11 月 11 日，國家科技重大專項—華能石島灣高溫氣冷堆核電站示范工程 2 號反應堆 實現空氣氣氛下首次臨界，標志著示范工程兩臺反應堆均已進入帶核功率運行狀態。2021 年 12 月 20 日，華能石島灣高溫氣冷堆核電站示范工程 1 號反應堆完成發電機初始負荷 運行試驗評價，首次并網成功，發出第一度電。標志著我國高溫氣冷堆從“實驗室”成 功實現了到“工程應用”的轉變。華能集團表示，1 號反應堆正穩步向單堆滿功率推進， 2 號反應堆并網發電前各項試驗有序開展，雙堆有望于 2022 年年中全面投入商運。這對 于我國在搶占全球第四代核電技術和市場方面具有領先優勢。

高溫氣冷堆被認為是非常適合用于核能制氫的堆型。據《中國高溫氣冷堆制氫發展戰略 研究》，當下研發的主流核能制氫技術包括熱化學循環（碘硫循環和混合硫循環）和高溫 蒸汽電解。我國 200MW 高溫氣冷堆商業示范電站建設項目被視為最有可能突破核能制氫 反應堆型，具有安全性好、堆芯出口溫度高等特點，被認為是目前最適合核能制氫的堆 型。據能源雜志消息，為拓展核能多用途運用，在 2018 年中核集團聯合清華大學、中國 寶武開展核能制氫、核氫冶金項目合作研究。目前中核集團已完成 10NL/h 制氫工藝的閉 合運行，建成了產氫能力 100NL/h 規模的臺架并實現 86 小時連續運行。

中核集團利用高 溫氣冷堆蒸汽品質好、固有安全性高的特點將高溫氣冷堆與熱化學循環制氫技術耦合， 可以大量生產氫氣。中核集團遠期的目標是在 2030 年后，利用已成熟的核能制氫和棄電 制氫為產業源頭，開拓儲氫、運氫、氫燃料電池中下游產業。

鈉冷快堆、鉛冷快堆、氣冷快堆是可實現燃料增殖的關鍵堆型。自然界中，鈾-235 僅占 0.720%，天然鈾資源在熱堆中的利用率不到 1%，大部分的鈾資源--鈾 238 都被浪費掉， 持續以熱堆發展核電會面臨鈾資源短缺問題。快中子反應堆不用鈾-235，而用钚-239 作燃料，不過在堆心燃料钚-239 的外圍再生區里 放置鈾-238。钚-239 產生裂變反應時放出來的快中子，被裝在外圍再生區的鈾-238 吸收， 鈾-238 就會很快變成钚-239。這樣，钚-239 裂變，在產生能量的同時，又不斷地將鈾-238 變成可用燃料钚-239，而且再生速度高于消耗速度，核燃料越燒越多，所以這種反應堆又 稱"快速增殖堆"。如快中子反應堆推廣應用，再結合“核燃料閉式循環”通過后處理提取 熱堆乏燃料中的鈾、钚返回快堆再利用，據中國核電網計算，將使鈾資源的利用率提高 50-60 倍，大量鈾-238 堆積浪費、污染環境問題將能得到解決。而鈉冷快堆是最成熟的快 堆技術，以液態鈉做為冷卻劑。（報告來源：未來智庫）

中國是世界上第 8 個擁有快堆技術的國家。據科技日報消息，繼法國、美國 、俄羅斯、 英國 、日本、德國、韓國，我國是世界上第八個擁有快堆技術的國家，我國對快中子反 應堆的研究和開發始于 1964 年。2011 年我國第一個實驗快堆實現并網發電，2014 年實 現滿功率運行，其熱功率為 65MW，電功率 20MW，采用鈉-鈉-水三回路設計。2014 年 10 月，中核霞浦示范快堆工程項目總體規劃方案獲得國家批準，2015 年 7 月 31 日，該 工程正挖施工啟動，2017 年底實現土建開工，目前是雙機組同步建設。1 號機計劃于 2023 年建成投產，熱效率為 41%，使用 MOX 燃料，燃耗為 100GWd/t，并有兩個鈉冷卻劑回 路，設計運行壽命 40 年。

小型反應堆成未來分布式清潔能源發展趨勢。據中國核電網，小型核反應堆是指熱功率 低于 1000MW(電功率 300MW)的核反應堆，小堆在安全性、多用途、靈活性(即插即用) 方面有不可替代的優勢，屬于典型的軍民兩用技術。所謂小堆既物理上常規核動力反應 堆大小的一小部分，模塊化（SMR）既使系統和組件可以在工廠組裝并作為一個單元運輸到安裝地點。小堆基于其作為分布式能源的靈活性優勢可用作城市供暖、制氫、偏遠 地區供電、海水淡化、深海開發、破冰船能源供給等。

對比大型動力反應堆通常是為特 定地點定制設計的，有時會導致施工延誤，SMR 可節省成本和建設時間，SMR 的小型機 組可以預先制造，然后再運輸到現場安裝，可以逐步部署以滿足不斷增長的能源需求。 同時 SMR 降低了燃料需求，與傳統發電廠 1 到 2 年換料周期相比，基于 SMR 的發電廠 可能需要較少的換料頻率，每 3 到 7 年一次，一些 SMR 設計可在不加料的情況下運行長 達 30 年。目前小堆在全球范圍內已廣泛用于破冰船、浮動核能平臺等民用領域。一座 250MW 小堆利用核反應高溫制氫日產量達到 50 噸，核能也被視為綠氫大規模供應的重 要解決方案，有望在全球能源轉型中發揮關鍵作用，模塊化小堆等先進技術發展潛力巨 大。

全球在研小型堆項目超過 70 個，中國走在前列。據國際原子能機構(IAEA)統計，目前全 球有超過 70 個正在設計建造的小型反應堆。2021 年 7 月，中核集團全球首個陸上商用模 塊化小堆“玲龍一號”(ACP100)在海南昌江開工建設。與大型核電站相比，模塊化小堆 建造周期可以縮短 5-8 年；初始投資小且能采用“以堆養堆”模式逐步投入資金；功率小、 模塊化建造更加安全，運維成本大幅降低。

“玲龍一號”示范工程啟動，有望加快小堆產業化進度。2010 年中核集團于正式啟動玲 龍一號專項科研工作，2016 年 4 月成為全球首個通過國際原子能機構(IAEA)通用安全審 查的小型堆，也是全球小堆發展的一個重要里程碑。2017 年 5 月，海南昌江“玲龍一號” 示范工程獲發改委同意開展前期工作，成為國內首個獲批開展前期工作的小堆示范項目， 項目規劃建設 1 臺“玲龍一號”機組，單機熱功率為 385 兆瓦，單堆功率 12.5 萬千瓦。

2019 年 7 月 18 日，中核集團宣布啟動我國多功能模塊化小型堆“玲龍一號”示范工程， 堆名為 ACP100，采用“一體化”反應堆設計和“非能動”安全系統，其安全性能達到第 三代核能系統技術水平。2021 年 7 月14 日海南昌江多用途模塊式小型堆科技示范工程“玲 瓏一號”第一罐混凝土澆筑(FCD)收官。中核集團工程師王玉昆表示：“玲龍一號”具有 部署靈活、用途廣泛等優勢，既可以在陸地上使用，也可以在大海上使用，更可以裝到 船舶中作為輪船的動力和電能來源”。作為全球首個陸上商用模塊化小堆，隨著示范堆的 推廣，小堆在提供工業蒸汽、海水淡化、區域供熱等領域批量化、多用途的實現，經濟 性將會顯著提升，在民用領域綜合應用范圍也將逐步打開。

海上小型堆方面，中核集團主要有自主研發的ACP系列，包括ACP10S、ACP25S、ACP100S 等不同功率的浮動式核電站堆型，其中 ACP100S 作為 ACP100 的海上應用型號，已進入 落地階段。中核集團 ACP100S、中廣核 ACPR50S、中船重工 HHP25 為我國海上核動力 三大能源平臺。

國家電投“暖核一號”正式投運，核能供熱迎來窗口期。據國家電投消息，2021 年 11 月 9 日，國家電投“暖核一號”國家能源核能供熱商用示范工程二期 450 萬 m2 項目在山 東海陽投運，供暖面積覆蓋海陽全城區。投運后，海陽核電 1 號機組成為世界上最大的 熱電聯產機組，取代了當地 12 臺燃煤鍋爐，成為全國首個“零碳”供暖城市。國家“十 四五”規劃提出，“開展山東海陽等核能綜合利用示范”，以及《中共中央國務院關于完 整準確全面貫徹新發展理念做好碳達峰碳中和工作的意見》提出，“積極穩妥推進核電余 熱供暖”，海陽核電一期工程（1、2 號機組）在完成“發電”主業的同時，山東核電公司 在全國范圍內率先開展核能綜合利用。目前，山東海陽核電正與哈電汽輪機聯合推進“暖 核一號”單臺核電機組供熱 3000 萬 m2 的科研工程，擬于 2022 年開工，2023 年投產，供 熱范圍可覆蓋方圓 130 公里區域，實現青島、煙臺等遠距離城市供熱。

4. 相關核電設備細分領域龍頭企業

4.1 江蘇神通：閥門細分龍頭，成長有望加速

江蘇神通閥門股份有限公司立足自身產品制造優勢，深耕特種閥門領域，引領國內閥門 行業發展。公司于2001年成立,經商務部批準于2007年改制成為江蘇神通閥門有限公司， 2010 年在深交所上市，目前是一家專業從事新型特種閥門研究、開發、生產與銷售的行 業頭部企業，擁有有效專利 109 項，主要生產包括蝶閥、球閥、閘閥、截止閥、止回閥、 調節閥、特種專用閥等七個大類產品，主導產品國內市場占有率很高。公司致力于深耕 特種閥門領域，獲得國家核安全局、美國石油協會、德國 TUV 等多個國內外多個領域管 理機構資格認證。

公司秉承“鞏固冶金、發展核電、進軍石化、服務能源”的理念，力 爭建設成為國內先行，國際有名的核電閥門和冶金特種閥門的精品基地。 公司目前主要產品為蝶閥、球閥、閘閥、截止閥、止回閥、調節閥、特種專用閥等七個 大類 145 個系列 2000 多個規格的產品。在核電領域，江蘇神通是國內首批進軍核電領域 的企業之一，在我國核電工程閥門的一系列國際招標中，獲得了國內核電工程已招標核 級蝶閥、核級球閥絕大多數的訂單，實現了核級蝶閥、球閥產品的全面國產化。閥門更 換需求占比高，可被看作是“工業消費品”，有著廣闊的市場需求，且高端市場仍被國外 企業占據，國內頭部企業市場占有率不超過 2%，有著巨大的發展空間。公司通過收購子 公司整合產業鏈，控制成本，助力企業發展。

公司 2020 財年年報實現營業收入為 15.86 億元，同比增長 17.60%；實現歸屬于母公司普 通股股東凈利潤為 2.16 億元，同比增長 25.58%。2021Q3，公司實現營業收入 15.03 億元，同比增長 32.33%；實現凈利潤 2.13 億元，同比增長 31.80%。2015 年、2017 年受宏觀因 素影響核電業務方面收入有所下降，其他年份均實現了營業收入的大幅增長。近兩年收 入增長穩定，市場占有率高。同時公司擬募集 1.5 億元投入乏燃料后處理關鍵設備研發及 產業化（二期）項目，未來將豐富公司乏燃料后處理領域的產品類型，增強相關產品的 生產能力，進一步提升公司在乏燃料后處理領域的技術優勢和領先地位，提升公司的盈 利能力。隨著國內核電進程加快，核電建設有望按照每年 6-8 臺機組穩步推進，公司核級 閥門業務和乏燃料處理業務將會持續受益。

江蘇神通 2020 年核電設備業務占營業收入的比例為 21.79%。公司現有產品結構分為較多， 分別有蝶閥、球閥、盲板閥、水封逆止閥、調壓閥組、地坑過濾器、法蘭及鍛件、非標 閥門、閘閥等，其中法蘭及鍛件和蝶閥收入占比營收最大，分別為 25.40%和 23.46% 。 2020 年公司毛利率為 32.14%，凈利率為 13.63%，較 2019 年分別下降 3.82 和提升 0.87 個百分點。自 2008 年以來，公司已成為我國核電閥門的主要供應商，獲得了已招標核級 蝶閥、核級球閥 90%以上的訂單，已完全具備核級蝶閥、球閥、調節閥、隔膜閥、儀表 閥、地坑過濾器等產品的供貨能力。預計“十四五”期間將保持每年 6-8 臺核電新機組獲 批建設，若該預期得以實施，公司每年將對應新增核電新建項目閥門訂單超過 4 億元， 加上現有存量運行機組逐漸增加，已運行核電機組的備件、維修市場需求也將保持每年 持續增長。

我國已對乏燃料后處理產業的近、中、遠期發展做出全面規劃和部署，乏燃料后處理市 場廣闊，根據一臺百萬千瓦級核電機組一年約產生 25 噸左右的乏燃料來計算，2022 年預 計累計乏燃料超過 10000 噸。公司自 2016 年以來，公司已開始布局乏燃料后處理專用設 備產品線，繼 2019 年取得首批訂單以來，在 2020 年內繼續取得了豐碩成果，在首個 200 噸級的乏燃料后處理建設項目中已累計取得了約 3.7 億元訂單，此類業務是公司繼核電閥 門業務之后，創新研發帶來的全新增量業務，未來將給公司在核能設備領域的經營業績 成長帶來較大促進作用。作為深度參與我國核電建設的領軍企業，公司在發展閥門產業 的同時也致力于彌補乏燃料后處理領域的空白，提前布局，為企業未來發展奠定基礎。

厚積薄發冶金領域 EMC，金屬膜除塵技術穩步推進，進入訂單及業績收獲期，有望開啟 新的增長極。在我國大力推行“碳達峰、碳中和”的大背景下，冶金行業已經成為我國 碳排放極高的行業之一，而 EMC 業務有望成為行業內的通行選擇，公司深耕冶金領域 EMC 業務，2021 年 3 月 23 日，公司公告中標 16 億元 EMC 合同，后續伴隨著該項目的 投產及新業務拓展，公司在冶金 EMC 領域有望打開廣闊的成長空間。子公司瑞帆節能是 經國家發改委和財政部登記備案的節能服務公司，已為鋼鐵企業提供了多年的高爐、轉

爐干法除塵系統總包、余熱利用、脫硫脫硝系統節能技術應用的合同能源管理（EMC）， 已經積累了豐富的優質項目管理經驗，項目運行質量穩定可靠；并且瑞帆節能推出金屬 膜除塵技術，首套金屬膜除塵產品已交付津西鋼鐵投入使用，除塵效果明顯，除塵后排 放將低至 5mg 以下，未來成功推向市場后將具有較大市場空間。

公司緊跟國內核電技術進步，持續投入人力、物力、財力致力于核電專用閥門及系統裝 備的研制和開發，研發了滿足第三代、第四代核電技術要求的閥門產品，覆蓋 AP1000、 華龍一號、CAP1400、快堆及高溫氣冷堆等主力堆型，并在既有優勢產品基礎上，進一 步拓展產品品類，已完全具備核級蝶閥、球閥、調節閥、隔膜閥、儀表閥、地坑過濾器 等產品的供貨能力。2020 年研發支出達 6485 萬元，同比增 2.27%；2021Q3 研發支出達 5293 萬元，同比增 4.52%。公司擬通過非公開發行股票募集 1.5 億資金用于乏燃料后處理 關鍵設備研發及產業化（二期）項目，繼續加碼乏燃料后處理關鍵設備的研發和產業化， 項目建成后，將形成年產氣動送樣系統 1 套、貯存井約 1,500 個、空氣提升系統約 300 套的生產能力，旨在進一步提升公司在乏燃料后處理領域的關鍵設備研發技術實力和領 先地位，提升公司主營業務的競爭力。通過加大新產品研發和老產品改進的投入力度， 橫向上實現儀表閥、調節閥、氣動膜片、閘閥、截止閥和止回閥等閥門品種的進一步豐 富。

基于碳中和大背景下，公司冶金領域 EMC 訂單大幅增加，預計十四五期間核電建設機組數量 提高，業績發展有保障，公司收入及毛利率有望持續提升。預計 2021-2023 年營業收入 21.13 億元、26.90 億元、33.66 億元，歸母凈利潤分別為 3.20 億元、4.46 億元、6.02 億元。EPS 分 別為 0.66 元、0.92 元、1.24 元，對應 PE 為 29 倍、21 倍、15 倍。給予目標價格 27.53 元-32.12 元，對應 2022 年 PE 為 30 倍-35 倍。（報告來源：未來智庫）

4.2 中國核電：核電和新能源綠電雙輪驅動，核能綜合利用打開新空間

中國核電是中核集團旗下唯一核電運營平臺，擁有完整的核科技工業體系，在核電技術 開發等方面處于國內領先地位，是唯一擁有完整核燃料循環產業鏈、能夠實現閉式循環 的特大型央企。截至 2021 年 8 月 1 日，公司控股在運的核電機組共 24 臺，總裝機容量 達到 2250.90 萬千瓦，約占全國商運核電機組的 42.25%；控股在建核電機組 6 臺，裝機 容量 625.80 萬千瓦；控股核準核電機組 2 臺，裝機容量 254.80 萬千瓦。2021 年上半年，公司核電機組發電量總計為 828.84 億千瓦時，比 2020 年同期增長 23.43%，約占全國運 行核電機組發電量的 42.48%。中國核電 2021 年共有 2 臺機組投入商業運行，分別為福清 5 號機組和田灣 6 號機組；3 臺機組投入建設 FCD，分別為田灣 7 號機組、徐大堡 3 號機 組和海南昌江玲龍一號小堆示范項目。在建及核準的核電機組增加較快。公司 2020 財年年報實現營業收入為 522.76 億元，同比上漲 10.61%；實現歸屬于母公司 普通股股東凈利潤為 59.95 億元，同比增長 26.02%。2021Q3，公司實現營業收入 461.21 億元，同比增長 21.70%；實現歸母凈利潤 65.07 億元，同比增長 29.73%。公司在建及核 準的核電機組有望成為公司盈利增長動力。

截至 2020 年末，公司新能源在運裝機容量達 524.99 萬千瓦，其中風電 175.69 萬千瓦、 光伏 349.30 萬千瓦，在建項目裝機容量 170.24 萬千瓦，其中風電 34.00 萬千瓦、光伏 136.24 萬千瓦。公司進一步發展新能源運營，風光裝機規模快速上升，將會貢獻新業績增長點。

4.3 中國廣核：國內核電運營龍頭

公司是中廣核核能發電的唯一平臺，主營業務為建設、運營及管理核電站，銷售該等核 電站所發電力，組織開發核電站的設計及科研工作。截至 2021 年 6 月 30 日，公司管理 24 臺在運核電機組和 7 臺在建核電機組（其中包含公司控股股東委托管理的 3 臺在建機 組；惠州 1、2 號機組和蒼南 1 號機組），裝機容量分別為 27142 兆瓦和 8210 兆瓦，占全 國在運及在建核電總裝機容量的 52.04%以及 46.79%，占全國核電總裝機容量的 50.72%。 2021 年上半年，公司管理的核電站的總上網電量為 952.27 億千瓦時，占全國核電機組上 網電量的 52.02%，公司龍頭地位凸顯。2021 年上半年，公司管理的在運核電機組全部實 現安全穩定運行，累計上網電量為 952.27 億千瓦時，較 2020 年同期增長 5.40%。其中， 公司的子公司運營管理的核電站（含大亞灣 核電站、嶺澳核電站、嶺東核電站、陽江核 電站、防城港核電站、寧德核電站和臺山核電站）的累計上網電量為 790.72 億千時，較 2020 年同期增長 3.95%；公司的聯營企業運營管理的核電站（紅沿河核電站）的累計上 網電量為 161.54 億千瓦時，較 2020 年同期增長 13.14%。2021 年 6 月，紅沿河 5 號機組 首次成功并網發電。公司擁有全資子公司工程公司，具有核電工程開發能力，能夠提供 項目管理、工程設計、工程采購、施工管理、調試啟動等一體化服務，擁有設計主導與 系統集成能力、產業鏈資源整合與協同創新能力和項目精細化管理與項目群運作能力。

公司 2020 財年年報實現營業收入為 705.85 億元，同比上漲 15.95%；實現歸屬于母公司 普通股股東凈利潤為 95.62 億元，同比增長 1.02%。2021Q3，公司實現營業收入 591.35 億元，同比增長 18.52%；實現歸母凈利潤 87.11 億元，同比增長 6.43%。中國廣核也在 積極開發小型反應堆技術，參與相關技術的研發。未來幾年，公司在建核電項目將陸續 投產，控股股東擁有的核電項目也將根據不競爭契據的承諾擇機注入公司，為公司的核 電業務發展提供業績支撐。

（本文僅供參考，不代表我們的任何投資建議。如需使用相關信息，請參閱報告原文。）

精選報告來源：【未來智庫】。