甲醇受原料影響推漲拉跌，但上漲下跌幅度沒有動力煤大。在動力煤價格非常悲觀、天然氣價格高位震蕩的情況下，計算出來600元/噸的動力

甲醇受原料影響推漲拉跌，但上漲下跌幅度沒有動力煤大。在動力煤價格非常悲觀、天然氣價格高位震蕩的情況下，計算出來600元/噸的動力煤對應(yīng)的甲醇底部參考是2300-2500元/噸。從華東港口的凈流入壓力看，內(nèi)地貨源凈流入的壓力是邊際增大的，進口凈流入的壓力有邊際減小的預(yù)期。從烯烴裝置的需求來看，目前MTO利潤已經(jīng)大幅修復，我們認為烯烴下游的需求是可以逐漸轉(zhuǎn)好的。

策略上單邊波動較大建議觀望；跨期考慮到供應(yīng)的邊際增量有限、需求的邊際預(yù)期比較好，甲醇仍有去庫的預(yù)期，建議1-5正套；跨品種PP-3MA維持偏空的觀點。

甲醇

甲醇產(chǎn)業(yè)鏈特點

甲醇是非常重要的化工品，是增長碳鏈的重要中間品，可以將碳轉(zhuǎn)化為各種塑料制品、燃料、化工溶劑、農(nóng)藥等，甚至可以通過甲醇人工合成淀粉。甲醇產(chǎn)業(yè)鏈相對復雜，上游主要為煤、焦爐氣、天然氣，下游主要為聚乙烯、聚丙烯、燃料、甲醛、醋酸等。甲醇產(chǎn)業(yè)鏈的特點我們總結(jié)為：（1）上游煤、焦爐氣、天然氣受資源稟賦影響較大。“碳中和”等政策的影響表現(xiàn)為：短期限制供應(yīng)，長期增加額外的碳成本。還受保民生、環(huán)保、安全生產(chǎn)等政策的直接影響。（2）中游產(chǎn)銷分離的特點使得物流運輸成為影響供需平衡的重要因素。甲醇的交割倉、廠庫主要分布在華東港口，甲醇盤面博弈的現(xiàn)貨價格主要包含產(chǎn)地運送到港口價、進口價、太倉現(xiàn)貨價等。甲醇液體和危化品的特點使得甲醇對庫存敏感度特別高，原料庫存有限使得過度累庫會出現(xiàn)“脹庫”的現(xiàn)象，過度去庫又不能達到企業(yè)的安全庫存線，因此價格的波動特別大。（3）最大的下游為甲醇制烯烴，主要分為一體化裝置和非一體化裝置。一體化裝置CTO由煤或焦爐氣直接生產(chǎn)聚乙烯、聚丙烯等，一般建立在煤炭產(chǎn)區(qū)，煤炭低價的時代成本優(yōu)勢十分顯著，還具有一定的規(guī)模優(yōu)勢，缺點就是距離消費地較遠。非一體化裝置MTO在市場上購買甲醇生產(chǎn)聚乙烯、聚丙烯、乙二醇、環(huán)氧乙烷、EVA等，使用的甲醇多為進口的甲醇，相對一體化裝置而言沒有太高的成本優(yōu)勢。由于期貨市場的價格由邊際變化來決定，因此非一體化裝置一直備受市場關(guān)注。（4）其他下游非常分散，主要為甲醇燃料和其他精細化工。甲醇燃料相對而言更清潔，國家也大力提倡發(fā)展甲醇汽車、甲醇燃料等，未來的前景相對更好。其他下游的特點是作為其他化工品或燃料的原料，產(chǎn)能又有限，因此當需求出現(xiàn)較大的變化時價格的波動可能相較甲醇更大，例如今年的醋酸受益于PTA的投產(chǎn)周期，一直享有非常好的利潤。

甲醇

上游原材料推漲拉跌

從今年年初到年內(nèi)最高點，甲醇、動力煤、NYMEX天然氣分別上漲了68.6%、173.3%、139.7%，從年內(nèi)最高點到11月15日分別下跌了38.2%、55.9%、18.8%。對上漲行情來說，碳中和政策使得短期的供給曲線彈性下降、疫情后期全球需求的恢復速度快于供給的恢復速度、全球范圍內(nèi)流動性寬松等幾個因素的共振下，煤、天然氣價格大幅上升，帶動甲醇價格上漲。但是甲醇的漲幅遠不及煤、天然氣，主要原因是甲醇作為化工中間品，本身議價能力不強，成本的抬升不能完全轉(zhuǎn)移給下游，再加上下游聚烯烴產(chǎn)業(yè)的大投產(chǎn)周期壓制甲醇制烯烴行業(yè)的利潤，所以甲醇的漲幅受到了很大的壓制。對下跌行情來說，國家政策影響下動力煤價格大幅下跌，并且市場對煤價的悲觀情緒一直存在，甲醇同樣受到估值的影響流暢下跌，但是跌幅也沒有動力煤大。主要原因是長期來看甲醇的投產(chǎn)壓力不大、碳中和增加甲醇的成本會使得價格重心上移、下游MTO的利潤大幅修復有開車的動作和預(yù)期、天然氣的價格沒怎么跌等。在甲醇供應(yīng)持續(xù)偏緊、需求邊際轉(zhuǎn)好、估值長期處于低位的基本面下，未來對于甲醇產(chǎn)業(yè)鏈的利潤我們傾向于更樂觀一些。假如煤價能到600元/噸，對應(yīng)的甲醇成本是2000元/噸，盤面上給300-500元/噸的利潤，那么能計算出來的底部參考是2300-2500元/噸。

甲醇

華東港口的凈流入壓力

作為盤面定價的錨，以及多方貨源價格博弈的中心，華東港口的凈流入壓力一直是市場關(guān)注的重點。近期內(nèi)地凈流入的壓力是邊際增大的，進口凈流入的壓力有邊際減小的預(yù)期。首先，前期內(nèi)地強、港口弱的情況下，港口與內(nèi)地的價差拉開到歷史極低點，給了港口倒流回內(nèi)地的利潤，內(nèi)地貨源從凈流入轉(zhuǎn)為凈流出。近期隨著內(nèi)地烯烴裝置開工不及預(yù)期，部分一體化烯烴裝置仍然在外賣甲醇，內(nèi)地持續(xù)累庫，進而倒流的窗口關(guān)閉，邊際上來說華東港口的內(nèi)地貨源又從凈流出轉(zhuǎn)為凈流入。但是冬季下雪造成的物流難度增加、國內(nèi)天然氣生產(chǎn)裝置的降負荷、下游烯烴裝置的重啟預(yù)期等因素一定程度上回緩解凈流入的壓力。其次，進口利潤從倒掛轉(zhuǎn)為順掛，邊際上華東港口的進口壓力是增大的。當然進口利潤的指標由于進口船期較長、進口多為協(xié)議貨源等，并不是一個非常敏感的指標，但是可以作為內(nèi)外估值的強弱的參考。我們注意到國際天然氣價格依然高企，今年國際甲醇開工率一直維持在相對低位，進入冬天后天然氣保民用的特點會導致伊朗等地關(guān)停大量生產(chǎn)裝置，因此后期進口的凈流入壓力不大。最后，轉(zhuǎn)口利潤一直存在，也就是將甲醇出售到其他地方比出售到中國利潤更好，這也從另一個角度佐證了進口壓力不大的觀點。今年出現(xiàn)過多次轉(zhuǎn)口，但最近由于國內(nèi)保稅區(qū)沒有可以供轉(zhuǎn)口的甲醇，因此近期轉(zhuǎn)口量不大。

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下游烯烴需求影響重大

甲醇制烯烴企業(yè)是國內(nèi)甲醇最大的下游，其投產(chǎn)、檢修和復工等行為對甲醇的價格影響非常大。前期由于甲醇價格高企，代表部分MTO生產(chǎn)利潤的PP-3MA頭寸也達到過歷史最低值-2094元/噸。后來甲醇隨著動力煤大幅下跌，而且限產(chǎn)限電等原因甲醇制烯烴企業(yè)大面積檢修，甚至對外出口作為生產(chǎn)原料的甲醇，這對甲醇來說是較大的利空，對下游PP、PE等產(chǎn)品來說是一個利多，PP-3MA價差大幅回升至近1000元/噸。從產(chǎn)能周期來看，甲醇處于投產(chǎn)周期的末期，未來新增的產(chǎn)能不多；PP、PE仍然處于產(chǎn)能投放周期，大量新裝置正在建設(shè)中，其中還有天津渤化、甘肅華亭、新疆廣匯、寧夏寶豐等煤制烯烴的裝置。對于甲醇來說供應(yīng)增量有限，需求增量仍然較大；對于聚烯烴來說，供應(yīng)增量仍然很大。對于PP-3MA頭寸，長期來說我們是持偏空的觀點。從檢修和復產(chǎn)的行為來看，圖9展示了4個外采甲醇制烯烴裝置的檢修期間對應(yīng)的PP-3MA漲跌幅。可以觀察到，除了極端行情時期，MTO裝置的檢修是利多PP-3MA價差的，反之MTO裝置的復產(chǎn)利空PP-3MA價差。近期烯烴裝置的復產(chǎn)是不及預(yù)期的：港口兩套外采甲醇制烯烴裝置甲醇庫存高企，重啟后暫時沒有太多外采的需求；內(nèi)地某烯烴企業(yè)重啟時間推后，氣溫較低的情況下重啟難度更大；內(nèi)地某烯烴企業(yè)繼續(xù)外賣甲醇等。但是，目前MTO利潤已經(jīng)大幅修復，除非受極端天氣、政策等影響，我們認為烯烴下游的需求是可以逐漸轉(zhuǎn)好的。